第二章:

　　主题投资分析：机械装备行业的投资机会

　　机械装备板块市场表现回顾年初至今，机械行业板块市场表现抢眼，个股股价平均涨幅超过100%，超过大盘涨幅近一倍。其中30-40%的上涨动力来自于股改对价带来的直接收益，而主要推动力还是来自于宏观环境改善带来机械板块整体业绩好转以及市场投资者对机械板块未来盈利高增长的普遍预期。

　　机械装备行业长期将受益于装备需求升级、出口加速的趋势(表2)，但是短期来看，我们认为国内机械装备行业，例如机床、工程机械、造船及船用机械等制造企业，都面临诸多风险：(1)投资增速放缓将影响到大部分机械装备产品需求；(2)前期股价涨幅已经较大，股价下调风险加大；(3)历史证明，政府扶植机械装备业的措施未必能收到预期效果。因此，有必要重新审视一下机械板块未来的投资价值。

　　由于产品种类以及业务上下游关系差异较大，机械行业的子行业众多，每个公司的业务模式均不同。目前国内A股机械类上市公司主要包括机械工程(三一、柳工、中联等)、物流装备(合力、中集等)、机床(秦发展、沈机、昆机等)、造船(广船、沪东等)、军工(西飞、洪都、哈飞、火箭、卫星、贵航等)等细分行业。而且机械板块各子行业所处的盈利周期不同。判断机械行业的投资价值需要从不同的子行业出发来分析。接下去我们分别就数控机床、工程机械、造船制造、物流装备等细分行业，来重点分析他们短期面临的机会和风险。我们主要目的是寻找那些需求增长稳定、业绩抗周期性、估值风险低、潜在收益空间大的投资机会。机械装备板块面临周期调整性风险1．数控机床(1)下游客户集中在汽车及零部件工业和军工产业，需求潜在波动风险较大。

　　汽车及零部件工业和军工产业是机床市场需求最大且需求产品技术水平最高的市场。

　　机床行业的下游产业主要可以归纳为四大产业：即汽车及零部件产业、传统机械产业、军工产业(包括航空航天、兵器、船舶、核工业等)和以电子信息技术为代表的高新技术产业。我国机床行业的下游用户汽车及零部件行业占据45-50%，传统机械占据20-25%，军工行业占15-20%，其他行业占剩余份额。

　　如果仅考虑目前技术水平比较高的数控机床设备，包括综合加工中心等高端机床产品，我们认为下游客户中汽车及零部件行业的比重还可能更高。近几年数控机床设备的需求高速增长很大程度上缘于国内汽车工业投资的快速增长，但是我们判断未来国内汽车工业投资增速将很难维持前几年的超常规增长(其中，04-05年增速已经较03年高点有明显回落)，下游需求的放缓将不可避免地带来数控机床行业增速的放缓。

　　主要理由是：随着大众、福特、丰田、本田、日产等国外汽车制造业巨头在中国布局的逐步完成，经过近几年的集中投入，储备产能已经充分考虑在内，尽管汽车产量尚有可能快速增长，但是作为汽车工业资本开支的新增产能建设速度将会大幅度放缓。另外，随着国内汽车，特别是乘用车市场竞争日趋激烈，汽车业产能整体供过于求的矛盾在2004年以后逐步显现出来，预计各大汽车制造商纷纷开始收缩各自的投资计划规模。

　　占数控机床下游客户中重要部分还包括军工企业。尽管从长期来看，国防装备升级和投资加大是大势所趋，但是由于垄断性、高风险性等军工行业特性决定了，来自军工企业的订单不确定性很大，对机械设备提供商而言需要承担较大的波动性风险。

　　(2)估值风险：目前国内大部分机床类A股上市公司，例如沈阳机床、秦川发展、昆明机床，从估值水平上来看远远高于海外同类公司。一旦机床下游的汽车及零部件和军工行业发生不利的波动，足以影响到机床生产企业的未来盈利，股价下行风险就会较大。