申银万国　沈阳机床：财税优惠增厚利润 买入

　　 投资要点：

　　我们坚持长期看好机床行业发展前景与沈阳机床公司在行业中的竞争优势。

　　近期公司面临三个内外部环境变化，均属于极大利好，分别评述如下：

　　1、沈机集团引入战略投资人，公司管理水平将会提升，透明度增加。

　　我们认为引入战略投资人对公司影响巨大，新战略投资人将对公司管理流程进行再造指导，公司财务透明度也将大大提升。

　　2、增殖税优惠将带来巨额补贴收益，增殖税返还将带来巨额补贴收入，粗略估计增厚07年EPS 0.15元以上。

　　3、内外资企业所得税合并，沈机所得税率将由33%下降到25%，公司税前成本列支更加宽松，粗略估算公司盈利能力也将提升5000万左右，增厚08年EPS0.15元以上。

　　调高07年和08年盈利预测，从0.75元和1.0元分别上调到0.9元和1.21元，维持买入评级。目前公司07年动态市盈率为20倍，考虑到公司的业绩增速在30%左右，因此我们认为公司的估值有进一步提升的空间。我们认为给与公司25倍左右的PE，按07年和08年的业绩测算，沈机的合理价格在25-30元。

　　 1、沈机集团引入战略投资者,内部管理将提升

　　 2006年12月沈阳机床集团正式宣布将出让49%的股权，据悉包括高盛、摩根斯坦利和摩根大通等公司均对沈机集团股权表示了浓厚的兴趣，我们认为引入战略投资人对公司影响巨大，新战略投资人将对公司管理进行再造，公司财务透明度将大大提升，通过引入战略投资人公司的管理水平将会明显的提升，我们预期公司的管理层的股权激励将在引入战略投资人的同时进行，这对股份公司来说是一个重大利好。

　　2、增值税优惠政策，增厚每股收益

　　 投资人对机床将实行的增值税税收优惠期盼已久，该政策将是对于机床行业是最直接的利好，我们预期该政策在近期出台。

　　首先，对数控机床产品的增值税税收优惠原本存在，但是力度太小，有加大的要求。2005年之前机床企业也有增值税返还优惠政策，按照“定额返还”的方式进行，每3年核定返还额度(2005各家上市公司返还额度见附表)，总体来说，每家企业的返还数额都很小，难以体现国家对发展数控机床的扶持。

　　其次，将机床企业的数控机床产品增值税优惠政策由“定额返还”转变为“比例返还”的说法由来已久。增值税优惠定额返还的方法有欠公平，没有充分反映出对先进企业的支持，一直以来都有将“定额”转变为按比例的说法。

　　我们预期增值税返还比例将不会很低，接近50％的可能性比较大，将对上市公司产生实质利好。机床作为国家重点扶持的行业，国家必然会加大扶持力度，因此我们预期返还比例可能接近50％。我们将可能出现的各种数控机床增值税返还比例对每家上市公司EPS的影响列示在附表中。可以看出只要增值税返还比例在10％以上，对上市公司均是利好，上市公司均会受益。

　　如果增值税优惠政策出台，那么沈机是最大受益者。由于沈机每股销售收入最高，沈机是增值税比例返还政策的最大受益者。增殖税返还将带来巨额补贴收入，粗略估计增厚07年EPS 0.15元以上。

　　 3、内外资企业所得税率合并再送沈阳机床大礼包

　　 内、外资企业所得税率草案已提请全国人大常委会审议。新的所得税税收政策对沈阳机机床将产生如下正面影响。

　　首先，内、外资企业的所得税率统一为25％。沈阳机床税率下降八个百分点。

　　目前沈阳机床的是机床行业上市公司中唯一缴纳33%所得税的企业，此次所得税率合并对沈阳机床是重大利好消息，如果按照25%的税率缴纳所得税，公司所得税率将下降8个百分点。

　　其次，新所得税法规定对内资企业按实际工资成本作税前抵扣。原所得税征收办法对内资企业所得税实行计税工资限额扣除制度，如果内资企业实发工资高于计税工资标准，那么对超过部分就会重复征税——企业所得税和个人所得税两个环节都有征税。新草案中规定职工实际发了多少工资，在税前均可以扣除，由此推算沈机工资支出的税前抵扣将大大提高，(因为沈机职工工资远远高于沈阳市平均水平)。

　　第三，税前成本支出扣除口径放宽。适当提高内资企业公益捐赠扣除比例，企业研发费用实行加计扣除等。在年初发布的《国家中长期科学和技术发展规划纲要》中已经提出“要加大对企业自主创新投入的所得税前抵扣力度,允许企业按当年实际发生的技术开发费用的150%抵扣当年应纳税所得额。”沈阳机床每年在研发费用方面的投入大约接近1亿，仅此多抵扣所得税可能给公司带来利润粗略估计有1000万元左右。

　　综合来看所得税改革将带给沈阳机床极大税收优惠，粗略估计可能将增加08年净利润5000万以上，影响每股收益0.15元。

　　4、调高盈利预测并维持买入评级

　　 考虑到增值税优惠政策将于2007年出台，内外资企业所得税合并将于08年开始，我们调高了07年的盈利预测，将07年的盈利预测从0.75元提高到0.9元，并将08年盈利预测调高到1.21元。目前公司07年动态市盈率为20倍，考虑到公司的业绩增速在30%左右，因此我们认为公司的估值有进一步提升的空间。我们认为给与公司25倍左右的PE，按07年和08年的业绩测算，沈机的合理价格在25-30元。

　　我们维持对沈阳机床“买入”评级。

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