零售业将进入新一轮的景气周期

　　自新中国成立以来，我国社会消费品零售总额经历了两轮快速的增长期。2005年以来，我国社会消费品零售总额一直保持12％左右的实际增长率，2007年上半年达到12.9％，我们认为我国零售业正处于新一轮景气周期的起点。我国居民收入水平的不断提高、消费观念的转变所引起的消费结构升级以及社会保障体系不断完善等因素的综合作用下，我国的居民消费将在相当长一段时间内保持持续繁荣，由消费需求增长所引起的这一轮零售业景气将有望长期保持。另外，人民币升值和奥运会对消费的刺激作用也将为消费的增长和零售业的繁荣锦上添花。

　　百货、购物中心业态：消费升级的直接受益者

　　消费升级带动我国百货业走出了经营低谷，也促进了我国百货业实现了由传统百货向现代百货的转型。现代百货以销售品牌服装、化妆品和珠宝首饰等时尚化、潮流化和精品化产品为主，重新积聚了人气，将成为最能满足居民消费结构升级趋势的零售业态。我们认为，在我国居民消费结构升级的带动下，在可预期的未来5－10年，百货业将迎来新一轮的黄金发展期。

　　超市业态：城市化率提升带来发展机会

　　我国城市化率到2050年将达到75％，这意味着每年将有1300万-1400万的人口向城市集中。作为销售生活必需品和日用品的零售商，超市尤其是销售品种多、具备价格优势的大型综合超市将获得超常规的发展速度。

　　专业店业态：行业龙头将享受超额增长

　　在所有专业店类型中，家电专业店已经进入行业整合的中后期，国美、苏宁等龙头企业将凭借其现有优势，通过新开门店和兼并收购，获得超过行业平均发展速度的增长率。其他专业店业态的行业集中度均比较低，行业竞争比较分散，具有竞争优势的龙头企业更容易脱颖而出。我们认为，在经营家具建材和办公用品专业店以及药店专业店中的龙头企业值得关注。

　　投资建议：成长性是我们衡量零售类

　　公司价值的唯一标准与目前市场很多人士把商业地产增值和非主业的股权投资的市场公允价值作为评估零售类上市公司价值的标准有所不同，我们认为在中国这样一个成长中的零售市场里，主业的成长性才是评估零售类上市公司价值的唯一而且永恒的标准。因此，我们建议关注具备良好内生增长潜力和外延扩张能力的公司。另外，资产注入所带来的爆发性增长机会也不容忽视。

　　重点上市公司分析

　　百联股份、新世界

　　零售业正处于新一轮景气周期的起点

　　社会消费品零售总额是反映居民消费和整个零售业景气度的最主要指标。自新中国成立以来，我国社会消费品零售总额大致经历了两轮的快速增长期，第一轮快速增长期出现在建国初期，但属于一年快一年慢的间歇性增长，持续了大约7年的时间，后因1960年的全国大饥荒而结束；第二轮快速增长期出现在改革开放后，从1979年到1996年，大约持续了18年的时间，期间的名义复合增长率超过16％，实际复合增长率接近10％，此轮快速增长后因东南亚金融危机而结束。

　　在经历了1998-2003年的通货紧缩以及“非典”灾害之后，我国社会消费品零售总额又展开了一轮新的增长步伐，2004-2006年间，我国社会消费品零售总额的名义增长率持续维持在13％左右，实际增长率则自2005年后维持在12％左右。进入2007年后，社会消费品零售总额增长加速的趋势更加明显。2007年1-7月份我国累计实现社会消费品零售总额49042亿元，同比名义增长高达15.5％，即使排除CPI上涨的因素，实际增长率也达到12.9％，名义增长率和实际增长率均创1997年以来的新高。

　　与此同时，与社会消费品零售总额紧密相关的零售业也出现了快速增长的步伐。我们关注的50家主要零售业上市公司的销售净利率在经历了多年的持续下滑后，也于2003年出现拐点，与净利润增长率双双步进入了上升通道。另根据我们的统计，50家主要零售企业上市公司中主营业务收入、营业利润、净利润出现负增长的家数自2004年以来正在逐步减少，而正增长达到30％以上的公司却正在增加。2007年中期，50家主要零售业上市公司中主营业务收入、营业利润、净利润正增长率在30％以上的公司家数分别达到25、33和29家，均创出2004年以来的最好水平。

　　鉴于此，我们认为，我国社会消费品零售总额将进入第三轮快速增长期，未来5-10年内的复合增长率将超过10％的水平，而与此紧密相关的零售业也正处于新一轮景气周期的起点。并且，与前两次主要依靠GDP增长带动社会消费品零售总额快速增长有所不同，居民收入水平的提高以及居民消费观念的转变所引致的消费崛起将是推动此轮社会消费品零售总额快速增长以及零售业持续繁荣的主要动因。而社会保障体系的不断完善、人民币升值所引起的财富效应以及奥运经济效应则成为推动消费崛起和零售业繁荣的催化剂。

　　消费崛起将推动零售业走向持续繁荣

　　收入持续增长将提升居民的实际消费能力

　　消费的增长从根本上取决于居民收入的增长。我国城镇居民的可支配收入在2006年已经达到11759元，相比1980年477.6元，扣除物价变化后实际增长了5.7倍；农村居民现金收入自2004年以来也达到两位数的增长速度，2006年农村居民现金收入达到3587元，同比增长速度达10.2%，相比1980年的191.3元，扣除物价变动后实际增长了4.3倍。2007年上半年，我国城镇居民可支配收入达到7052元，同比实际增长达到14.2％，农村居民现金收入达到2111元，同比实际增长13.3％。

　　伴随着收入的持续增长，居民的实际消费能力也将进一步提升，消费支出增加也将非常明显。北京、上海、广州等发达城市2006年城镇居民人均消费支出均已经达到1.5万元左右。2007年上半年，我国城镇居民人均消费支出达到4830元，同比实际增长11％，全年有望突破1万元的大关。目前，我国城镇居民的消费倾向在0.75左右，农村居民的消费倾向在0.65左右。我们预计，今后随着我国居民可支配收入的持续增长、多层次社会保障体系的建立和完善、人民币升值所带来的财富效应以及居民消费观念的转变，我国居民的消费倾向将进一步提高，消费支出将保持持续增长。

　　消费观念的转变催生消费结构升级

　　从婚姻消费文化看我国居民消费观念的变迁　

　　在新中国成立后的计划经济时代下，由于产品的短缺和人民生活水平的低下，婚姻消费也显得朴实和简单，一般以购买手表、自行车和缝纫机等实用性较强的物品为主，人们平时穿的服装也一般以去国营商场或合作社购买布匹后另行缝制为主。改革开放后，国民经济的迅速发展使产品供给大为丰富，人民的生活水平也大为改善，青年男女在结婚时已不再满足于购买手表等物品，而是开始选择购买电视机、录像机、电冰箱、洗衣机、空调等能够改善生活质量的电器产品。进入二十一世纪后，时尚和浪漫逐渐成婚姻消费文化的主题词，拍时尚婚纱照、购买钻戒和白金戒指、旅游结婚度蜜月、买房购车开始成为这一时期婚姻消费的主流。婚姻消费文化的这种转变过程也正反应了我国居民的消费观念开始由最初的满足基本生活需要型消费开始向时尚、舒适型消费的变迁。分析其中的原因，我们认为推动我国居民消费观念的转变的根本原因在于：

　　居民收入的持续增长使得居民财富不断积累，购买力不断增强，居民对生活的需求也由最基本的满足温饱的生理需求向更高级的尊重需求和自我实现需求转变。据中国品牌策略协会估计，中国目前有1.75亿消费者具有购买时尚品牌的能力，其中有1000万-1300万的人是活跃的奢侈品购买者。我们预计我国城镇居民的可支配收入水平在2007年将达到2000美元，这将意味着我国城镇居民的消费能力又迈上了一个新的台阶。

　　国民经济的快速发展使得产品供给大为丰富，为居民追求消费的时尚化、多样化提供了物质基础。我国大部分商品已经由建国初期的卖方市场转变为现在的买方市场，企业为求生存发展而不断推出的日新月异的新产品，对过去的追求节俭、追求经久耐用的消费观念形成巨大冲击，极大地刺激了居民的购买欲望。

　　改革开放政策的实施不仅带来了西方发达国家的资金和技术，也带来了西方国家注重个性、追求时尚、超前消费和及时享受的消费观念。相对容易接受西方文化的我国年轻一代居民对这种消费观念十分推崇，并开始逐渐接受这种消费观念。

　　消费观念的转变将对购买行为和消费结构产生深刻影响

　　随着我国居民消费观念实现由传统消费不断向时尚、舒适享受型消费转变，居民对消费产品的需求也逐渐由对产品价格的关注上升到对产品品质、购物便利性、愉悦性和舒适性的关注。地点的方便达到性、购物环境的舒适性、产品质量的可靠性、品种的丰富性、商场的品牌知名度已逐渐成为我国居民选择购物场所的五大关键要素，具备这五大要素的购物场所往往能刺激消费者的感性消费和非计划购买而获得快速发展。

　　消费观念的转变也使我国居民的消费结构出现明显的多元化、升级化趋势。食品消费在我国居民消费支出中所占的比例正处于逐步下降的趋势。2006年，我国城乡居民食品消费支出在消费支出中的比例分别下降到35.8％和43％的水平，而教育文化娱乐、交通通信、医疗保健等的支出比重正在逐步增加。但是从国际比较看，我国居民的消费结构仍然显得比较单一，这也决定了我国居民消费结构多元化和升级化将是一个长期的过程。近几年以来，汽车、金银珠宝、化妆品、品牌服装等与消费升级相关的产品销售开始出现快速增长。我们认为，随着消费观念的转变，我国居民消费结构升级的时代已经来临，与消费结构升级相关的汽车、化妆品、金银珠宝等高价值消费品以及品牌服装类商品零售额在未来将长期保持较快增长速度，而与消费结构升级紧密相关的零售业态也将获得快速的增长。

　　中产阶层和新兴消费群体——将消费结构升级进行到底

　　随着我国居民收入的持续增长，一个由都市白领和其他中、高收入人群组成的中产阶层的数量也在不断增长。中国社科院2004年发布的《当代中国社会流动》报告把家庭财产在15万元至30万元之间的家庭定义为“中产阶层”。目前，中产阶层的人数约占中国总人口的19％左右，预计到2020年将达到总人口的40％。这一人群收入比较稳定，在消费方面讲究档次，注重消费品味和文化蕴涵，对产品品牌比较关注。另外，上世纪八十年代后出生的独生子女对消费结构升级也将起到极大的推动作用。他们的消费观念与80年代以前出生的人有着很认为，随着我国中产阶层的不断壮大以及独生子女等新兴消费群体消费能力的增强，他们将成为未来推动我国消费结构升级的中坚力量。

　　社保体系的不断完善将使居民消费后顾无忧

　　改革开放前，我国长期实行与计划经济体制相统一的社会保障政策，最大限度地向人民提供各种社会保障。

　　改革开放后，伴随着社会主义市场经济体制的建立和完善，我国对计划经济时期的社会保障制度进行了一系列改革，逐步建立起了由中央政府和地方政府分级负责的社会保障体系基本框架。

　　近年来，建立更加完善的社会保障体系越来越受到重视，政府也加大了相关方面的投入力度。截至2006年年底，养老、医疗、失业、工伤和生育保险参保人数分别达到1.86亿人、1.57亿人、1.12亿人、1.02亿人和6446万人，其中有2538万和2367万农民工分别参加工伤和医疗保险，比2005年底分别增加1286万人、1878万人。