今年以来，在前九个月全国各地房价如脱缰的野马一般频创新高的情况下，下半年国家宏观调控政策出台的密度和力度大幅增强。受已发布的商业银行房贷新政策及预期明年实施物业税的影响，房地产市场近期表现出较为浓厚的观望气氛，关于房价涨跌的争论再次成为人们关注的焦点。本文将着力阐述：房地产市场的宏观调控及其效果、国外房地产泡沫破裂的过程和借鉴、以及支撑国内房价上涨的理由，这三方面的内容，以期能解答部分投资者对于现阶段投资房地产板块的一些疑虑。

　　我国房地产宏观调控政策始于1998年的住房分配制度改革，到目前为止主要经历了三个阶段，调控重点从促进房地产业持续健康发展，到重点控制房价，再到改善住房供应结构。调控手段主要包括土地、金融、住房供应结构及税收方面的政策。从调控效果来看，房地产投资增速在06年触底后反弹；房价快速上涨的格局尚未得到有效抑制；住房供应结构有所改善，但“70/90”政策落实任重道远。目前，房地产调控领域的重磅政策主要是前期公布的商业银行房地新政策和被誉为房地产调控最后一只靴子的物业税的征收，这两项政策都有抑制房地产投机和投资需求的作用。前者主要是为了减少银行体系受房地产市场波动的风险；而后者旨在统一国内不动产保有环节的税收、提高不动产闲置与投机的成本，对调整住房结构、促进消费者理性消费和房地产市场的持续健康发展有重要意义。未来，国家对房地产市场调控将主要围绕解决低收入家庭的住房保障问题和加大普通住宅供应、促进商品房市场的健康稳定发展。

　　我们认为通过研究国外典型的房地产泡沫案例，有助于我们更好的把握中国房地产市场。从日本上世纪80年代中后期房地产泡沫看，地价畸高是其最显著的表现，而金融市场的自由化、宽松的货币政策和财政政策、以及日本政府宏观决策层的反应迟钝与判断失误是泡沫快速膨胀的主要原因。而美国上世纪90年代和近两年的房地产泡沫都从政府扩大内需、采取减税等扩张型财政政策、鼓励居民购买房产的背景下开始，在银行忽视房贷风险加快放贷规模下的刺激下膨胀，到呆坏账增加银行急速收缩信贷导致泡沫最终破灭。尽管我们无法准确预知我国本轮房地产泡沫何时破灭，但从国外泡沫产生和破裂的过程，反观国内的宏观经济环境，我们可以发现相似的的背景。一是仍处在低位的利率；二是本币面临较大升值压力。在预防我国房地产泡沫过度膨胀直至破裂的过程中，国外的历史值得我们借鉴和警醒。首先必须重视土地泡沫的产生。其次，金融自由化进程要适应国情并有效监管。再者，在引进外资的同时应积极调整产业结构。

　　 我们认为，中长期支撑国内房价上涨的主要理由有三点。第一是商品房供应难以快速提高。地少人多是我国的国情，而保证粮食自给自足是我国的基本国策。严守18亿亩耕地生命线，意味着我国住宅用地紧张的局面将长期存在，进而影响商品房有效供给。第二是商品房需求仍将保持旺盛。我国宏观经济的持续高增长，城镇居民收入的大幅提升和财富积累，城市化进程的逐步推进，人口占比较大的年龄层处于置业高峰期，以及近年来高校扩招毕业生急剧增加，都构成了城市商品房旺盛的刚性需求。而我国处于长期低息的经济环境下，流动性过剩，通货膨胀抬头，人民币对外升值对内贬值，种种因素导致房地产投机和投资需求空前高涨。尽管在宏观调控的重压下，这部分需求有可能减缓，但是不可能完全抑制。第三是土地供不应求导致购地成本的不断上升。随着全国土地供应逐年趋紧，土地稀缺性日益突出，地价也开始持续快速上升。截至去年全国平均购地成本已达到2000年的2.4倍，年均复合增长率高达15.5%。今年以上市公司为主的开发商加大了对土地的争夺力度，各地“地王”不断刷新。我们预计，未来全国平均地价仍将保持逐步上升的趋势，一直到本轮房地产泡沫的破裂。而高地价抬高了商品房的成本，自然也将转移到售价中去，再次推高房价。

　　 今年以来，在前九个月全国各地房价如脱缰的野马一般频创新高的情况下，下半年国家宏观调控政策出台的密度和力度大幅增强。受已发布的商业银行房贷新政策及预期明年实施物业税的影响，房地产市场近期表现出较为浓厚的观望气氛，关于房价涨跌的争论再次成为人们关注的焦点。

　　本文将着力阐述：房地产市场的宏观调控及其效果、国外房地产泡沫破裂的过程和借鉴、以及支撑国内房价上涨的理由，这三方面的内容，以期能解答部分投资者对于现阶段投资房地产板块的一些疑虑。

　　一、宏观调控对房地产市场的影响1.1宏观调控的历史回顾1.1.1调控第一阶段目标：促进房地产业持续健康发展始于1998年的住房分配制度改革，打开了压抑多年的住房需求，启动了房地产投资快速增长的引擎。尔后，全国房地产投资资金保持30%的年均增速，从1998年的3,614亿增加到2003年的10,154亿，部分城市房价也开始了快速上涨。出于对房地产泡沫的担忧，2003年6月央行出台了严控房地产信贷的121号文件。但随后遭到地产商的强烈反弹，8月国务院发布18号文件，明确要保持房地产业持续健康发展，并提出其国民经济支柱产业的地位。这可以视为此轮房地产宏观调控的开始。

　　进入04年后，房价不断上涨，关于房地产泡沫的争议也越来越多，宏观调控政策开始接连出台。2004年3月，国土资源部与监察部联合下发71号文件，要求各地协议出让土地中的历史遗留问题必须在04年8月31日之前处理完毕，否则国家土地管理部门有权收回土地，纳入国家土地储备体系。8月31日因此被业界称作“大限”。4月，国务院办公厅发出半年内停止农地转征的通知。5月，国务院下令将开发固定资产投资项目的资本金比例提高为35%。10月，央行宣布了9年来的第一次加息决定，与此同时，银行开始紧缩开发信贷。

　　从03年初到04年底的这一阶段，可以称之为本轮宏观调控的第一阶段，这一阶段的调控政策重点围绕房地产开发商的资金和土地问题展开，其目标在于促进房地产市场持续健康发展，使投资和供应的增长幅度适度下降，改变固定资产投资过热的状况，同时抑制房价持续上涨的势头。

　　1.1.2调控第二阶段目标：重点控制房价加速上涨的房价引发了中央政府更为严厉的调控措施。2005年的宏观调控始于3月17日央行取消住房贷款优惠利率。紧接着，国务院办公厅下发了《关于切实稳定住房价格的通知》，共八条，通知要求控制房价涨幅过快，从土地供应、供应结构、拆迁、引导消费、市场监测等多方面切入稳定房价，并首次以行政问责形式将稳定房价提高到政治的高度，被称为老“国八条”。一个多月后，国务院办公厅转发建设部、发展改革委、财政部、国土资源部、人民银行、税务总局、银监会等七部门《关于做好稳定住房价格工作的意见》，被称为新“国八条”。与此同时，上海、深圳等地也先后出台了一系列政策，从信贷、税收、信息建设、市场监管等方面采取措施，对投机性购房行为进行限制。

　　 1.1.3调控第三阶段目标：改善住房供应结构2006年初至今，可谓进入第三阶段，除了继续巩固上述阶段的目标外，政策方面在重点改善房地产供给结构和继续控制外资需求、整顿房地产市场环境方面加大了力度。

　　由于房价调控政策没有能够有效抑制房价过快上涨，06年5月国务院常务会议提出促进房地产健康发展的六条措施，“国六条”延续了“国八条”的调控思想，但更偏重于“结构调整”，其措施也更具操作性。随后，国土、金融、税收、建设等九部委联合的《关于调整住房供应结构稳定住房价格的意见》(“国十五条”)、落实新建住房结构比例要求的165号文件、细化招拍挂及协议出让国有土地使用权范围的166号文件、建立土地监察制度、限制外资准入的171号文件、对二手房交易征收个人所得税的108号文件等一系列文件相继出台。

　　金融方面，央行于4月和8月两次加息27个基点，银监会也于7月发出《关于进一步加强房地产信贷管理的通知》，九条措施严控房地产信贷风险。

　　时间的脚步终于踏入了2007年，前8个月全国各地房价似乎经历了有史以来最疯狂的上涨，而宏观调控政策似乎也不得不痛下猛药。1月16日，国税总局发布了《关于房地产开发企业土地增值税清算管理有关问题的通知》，该通知的出台意味着拖延14年而未贯彻到位的土地增值税征缴将开始严格执行。7月和9月，外汇管理局联合建设部等出台了关于规范房地产市场外资准入和管理的意见和通知，对外资进入国内房地产市场做出了进一步限制。8月13日，国务院发布了《关于解决城市低收入家庭住房困难的若干意见》(24号文)，强调把解决城市低收入家庭住房困难作为政府公共服务的一项重要职责，加快建立健全以廉租住房制度为重点、多渠道解决城市低收入家庭住房困难的政策体系。9月27日，央行和银监会联合发布了《关于加强商业性房地产信贷管理的通知》，明确指出已利用贷款买房、又申请购买第二套(含)以上住房的，贷款首付比例不低于40%，贷款利率不低于央行公布的同期同档次基准利率的1.1倍，且首付比例和利率水平应随套数增加而大幅度提高。与此同时，央行在年内已经连续五次加息，一年期存贷款利率较06年末分别上升了135和117个基点，年内第六次加息的预期依然十分强烈。而被业内称为宏观调控“最后一只靴子”的物业税，有可能明年先落在部分试点城市。

　　1.2宏观调控的手段

　　 土地政策调控土地调控一直是国家宏观调控的重要手段，本轮调控方向主要是紧缩地根，坚守18亿亩耕地红线，盘活存量土地，增加有效供给，确保适度土地供应总量，逐步建立梯度土地供应体系，尽可能满足不同层次住宅需求。与此同时，严控地方土地出让收支管理，土地出让净收益用于廉租房建设比例不低于10%。

　　本轮调控期间比较有代表性的土地调控政策包括：

　　2004年3月，国土资源部、监察部联合发布的《关于继续开展经营性土地使用权招标拍卖挂牌出让情况执法监察工作的通知》，要求各地2004年8月31日以后，所有经营性土地全部通过“招拍挂”出让。

　　2004年4月，国务院办公厅《关于深化开展土地市场治理整顿，严格土地管理的紧急通知》。明令“三个暂停”，即暂停农用地转用、暂停土地规划修

　　 改、暂停县改市。

　　.. 2006年8月，国土资源局制定的《招标拍卖挂牌出让国有土地使用权规范》和《协议出让国有土地使用权规范》正式施行，规范对招标拍卖挂牌或协议出让国有土地使用权的范围作了细化，进一步明确供应商业、旅游、娱乐和商品住宅等各类经营性用地以及有竞争要求的工业用地，必须纳入招拍挂出让国有土地范围。

　　.. 2006年9月，《国务院关于加强土地调控有关问题的通知》正式公布，国家对土地的管理和调控政策进一步加强和深化，放弃了以往实行的新增建设用地土地有偿使用费的70%留给地方、30%收归中央的政策，土地出让金将由地方全额保留，土地出让收益的5％要用于廉租房建设。

　　.. 2006年10月，财政部、国土资源部等制定的《土地出让金收支管理办法》规定，土地出让金总额的15％将用于农地复垦和土地整理开发，城镇土地使用税将提高两倍，新增建设用地有偿使用费和耕地占用税将各提高一倍。土地出让收支全部纳入地方财政预算。

　　.. 2006年12月，国土资源部发布了新版限制和禁止用地目录，别墅类房地产开发、高尔夫球场等用地被叫停，低密度、大套型住宅项目则被列入受限名单。

　　.. 2007年8月，《国务院关于解决城市低收入家庭住房困难的若干意见》发布，意见要求廉租房和经济适用房建设用地实行行政划拨方式供应，各地要在土地供应计划中予以优先安排。同时，各地土地出让净收益用于廉租住房保障资金的比例不得低于10%。

　　.. 2007年9月，国土资源部发布了《招标拍卖挂牌出让国有建设用地使用权规定》，要求土地出让金必须在全部付清后方可办理土地用地使用权证书；此外，还明确规定工业用地也必须通过招、拍、挂的公开方式出让。

　　1.2.2金融政策调控由于房地产业的兴衰，直接影响到银行体系的安危，在挤压房地产泡沫的宏观调控中，金融政策的调控也是管理层最常用的手段之一。近年来，央行的政策主要以紧缩银根为主，通过加强房地产信贷业务管理，加息等措施，严格限制房地产投资贷款和个人贷款，增加房地产企业的财务费用及个人购房短、长期成本。比较有代表性的金融调控政策包括：

　　.. 2003年6月，央行发出《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》(121号文)，要求对房地产投资贷款和个人住房信贷实行严格限制。

　　.. 2005年3月，央行宣布调整商业银行自营性个人住房贷款政策，将住房贷款优惠利率回归到同期贷款利率水平。同时实行下限管理，下限利率水平为相应期限档次贷款基准利率的0.9倍。