2007年中央经济工作会议提出，明年将实施“稳健的财政政策和从紧的货币政策”。12月8日，央行决定将存款类金融机构人民币存款准备金率上调1个百分点，达到14.5%，创下历史新高。此前的调整幅度是0.5个百分点，央行加大调整幅度，显示了贯彻中央“货币政策从紧”意图的决心。

　　上调存款准备金率能够起到回收流动性、紧缩信贷的作用，但是，这真是针对当前宏观经济形势的良方吗？除此之外，政府部门还应采取哪些措施？有学者用一个比喻作为回答：牙膏不是疮药，但当无药可用的时候，也就只能用牙膏。看来，对于货币政策如何从紧，宏观调控如何实施，还存在着很多的争论。

　　为了展现这些争论并寻求调控之道，本报特别邀请国家发展和改革委员会宏观经济学会常务副秘书长王建，国务院发展研究中心宏观经济研究部研究员张立群，瑞士信贷第一波士顿亚洲区首席经济学家陶冬，北京大学经济学院教授施建淮，独立经济学家谢国忠，他们针对常用的几个货币政策工具，结合当前的宏观形势，进行了深入的探讨和深度的分析，是为21世纪北京圆桌第158期。

　　央行难以控制货币供应量

　　谢国忠：准备金率上调，对国有大银行来说是件好事，现在最厉害的是控制信贷规模。

　　陶冬：可以说，整个中国经济，已经进入了一个“去银行”的时代，对于货币乘数，央行是没有控制力的。

　　张立群：实体经济受货币供给增长的影响不大，防止股市过热成为今年货币调控的一大重点。

　　王建：防止经济增长由偏快转过热，我一直就反对这个提法，宏观调控长期的立足点应该是反过剩，而不是反过热。

　　《21世纪》：央行不久之前宣布，从2007年12月25日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点。这是今年第10次上调，继续进行这样大幅度的调整，是否显得有些“激进”？

　　陶冬：我认为，本次调整准备金率，更多的是央行在中央经济工作会议之后展现调控决心，其象征意义大于实际效果。在相当长时间里，货币政策当局是落后于宏观形势的，这次上调准备金率，反映出货币政策当局的新态度和新选择。这是本次上调准备金率最重要的意义。

　　张立群：货币政策很大程度上是针对流动性过剩问题的。现在的货币供给量虽然过多，但不是导致相关产品价格上涨的主要原因。宽松的货币并未明显刺激食品需求扩大，因此不是部分食品价格上涨的主要原因。本年度CPI上涨幅度比较大，主要还是由于部分产品的供给出现问题，是结构性的上涨。

　　那么，从紧的货币政策主要也不是针对短期的通货膨胀，而是针对近年累积起来的流动性过剩。措施及其力度的大小，应视流动性过剩的严重程度及其发展而定。

　　谢国忠：准备金率上调，对国有大银行来说是件好事，小银行很困难。国有大银行钱多得贷不出去，国有银行是按照去年的规模来安排信贷额度，每个季度的增长都要限制死，有钱也不能放贷，反而央行给准备金的利息是比较高的，所以对国有银行来说，上调存款准备金率反而不是坏事。现在最厉害的是控制信贷规模，就是说，有多少钱能出银行的门，已经被限制死了。

　　《21世纪》：货币政策发生作用会有时滞，今年屡次出台紧缩的货币政策，现在似乎还没有显示出效果。但如果继续加大紧缩力度，会不会使各次政策的效果集中爆发出来，造成经济“硬着陆”？

　　谢国忠：现在就已经有很大影响了，很多房地产开发商的资金链已经断了，如果再维持几个月，房地产开发商恐怕要死一大堆。以前老叫狼来了狼来了，但实际是上有政策下有对策，影响不大，开发商总能找到钱，现在他们感觉非常紧张。以前是雷声大雨点小，现在是没有雷声，就开始下暴雨。

　　现在很有可能的是明年房地产市场的“硬着陆”，其实现在已经开始了，只是大家还不知道。原来房地产开发商都盘算着房子少卖一点，等明年卖。但他们现在都开始降价卖房，准备拿现金了。房地产价格这几个月下降是肯定的。还有就是土地市场可能“硬着陆”，现在土地价格太高，要是掉起来会不得了，现在地价比房价都要贵，再这么疯狂下去的话，非常危险。上个周末我在北京开会，很多开发商以前总是讲如何发展，现在全改口了，开始想冬天到了，应该怎么生存。

　　陶冬：我不认为中国实行了太多紧缩性的货币政策。今年以来，中央人民银行连续加了几次利息，但加息的速度落后于通货膨胀的变化。三年以前，中国的一年期存款利率是2%，通货膨胀大约是-1%，实际利率是3%。现在，一年期存款利率几乎翻了一番到4%，但通货膨胀率已经到了接近7%的水平，实际利率是-3%。宏观调控越调，资金成本越低，明显影响着企业的投资决策。

　　不能说加息就是紧缩政策，更未必带来紧缩的效果，而是要看利率与通货膨胀的相对变化。当加息的幅度小于通货膨胀幅度的时候，资金成本趋向下降，如果我是一个炒家，也会借钱去炒房地产炒股票，因为借贷成本很低。

　　尽管政府的货币政策由“适度从紧”转变为“从紧”，但到明年年初的时候，可能还是会比目前的信贷增长要快一点。这是中国宏观调控中出现的一个黑色幽默，所讲的和所做的，不完全一致。虽然在加息，但实际上，中国的实际利率是越调越低。

　　《21世纪》：央行的很多措施都是为了回收流动性，那么，流动性过剩如何影响中国经济运行？央行又应当如何控制货币供应量，实现从紧的货币政策？

　　陶冬：从M2与GDP的比例来看，中国的货币发行已经过量。在目前的货币流通总量中间，究竟有多少是央行可以真正控制的，又另当别论。根据我们的研究，中国人民银行通过信贷控制能够影响的投资，不会超过总投资的20%。更大的流动性，来自于资产价格的爆炸性增长，来自于企业的自有资金。这一部分资金，已经出乎央行的控制之外。对于在资本市场上集资的企业来说，中央银行加一点利率，或者调一点准备金率，根本就不再重要。可以说，整个中国经济，已经进入了一个“去银行”的时代。

　　市场里的货币总量，是由基础货币和货币乘数共同决定的。中央银行在基础货币的发行上，有一定的控制权(但没有完全的控制权)。对于货币乘数，央行是没有控制力的，大量的银行存款，缩短储蓄长度，进入股市、房地产，快进快出，央行并没有直接控制力；在资产爆炸时代，大量企业拥有巨额的资金，他们如何运用这些资金也是央行难以控制的。在相当程度上，货币政策已经大大落后于宏观经济形势。在这种情况下，央行利率加多少，准备金率是多少，对经济的大形势不会有太大的影响。

　　张立群：从今年来看，货币供给增加对实体经济影响不大。实体经济方面的需求，包括居民和政府的消费需求，企业和政府的投资需求，居民的买房需求等，目前这些需求的扩张均受到不同程度的约束。比如，近年来中央政府在控制各级政府投资方面采取了“严把土地和信贷闸门”的一系列措施，政府投资得到了一定控制。还有，2005年以来，为了抑制过旺的买房需求，在房贷政策方面作了必要调整，因此，信贷扩张推动买房需求扩张的可能性也较低。由此判断，实体经济受货币供给增长的影响不大，当前的价格上涨，主要是结构性的，不会持久。

　　但过高的流动性容易引起虚拟经济过热和股市泡沫，因而防止股市过热成为今年货币调控的一大重点。货币供应量偏大，在为资本证券发展提供有利条件的同时，也容易推动相关需求过快扩张，引起虚拟经济过热和泡沫。如果股价上涨过快，会重新造成极高的市盈率，重现投机性为主的股市格局，影响证券市场改革成果，对企业股份制改革造成不利影响；而且，资本市场过热会通过企业资金增加、居民收入预期增加等链条，传导到实体经济，推动投资(包括居民住房投资)和消费需求扩张。这些对宏观经济稳定十分不利。因此，通过从紧的货币政策和其他手段进行适当调节，防止股市出现过热，也是今年宏观经济政策的一个重点。

　　王建：在上万亿的外汇储备当中，热钱大概占了30%到40%，这种情况使得好些货币政策工具用不了，用了以后适得其反，那么我们的宏观调控的重点应该朝哪一方面走呢？防过热吗？过去所有判断过热的指标都失灵了，按照过去的标准，现在的经济中不存在瓶颈，不存在外汇短缺问题，有什么过热？现在有一个说法，防止经济增长由偏快转过热，我一直就反对这个提法，偏快转过热意味着，如果经济继续快速发展，能源、交通、原材料供应都跟不上，外汇储备会掉到一个危险的水平，过热一定伴随着这些问题。但实际上我们将要面临的是一个巨大的产能释放，本轮投资产生的供给能力到现在还没有到一个集中释放的阶段。所以我认为，在总量格局发生变化的情况下，宏观调控长期的立足点应该是反过剩，而不是反过热。