本文要点：

　　1.国防科技工业市场化、军民结合将会在2008年持续、深化与扩大，尤其是市场化——资产证券化将会在2008年加速。在政府大力推动央企整合背景下，两大航空集团控股上市公司存在较大投资机会。航空制造业作为高端制造业之一能够抵御成本上升、军民结合提高盈利能力、未来将获得更多转包订单、“十一五”期间迎来发展新机遇。总体上，我们认为应该在航空制造业整合中寻找投资机会。

　　2.全球未来民机、支线飞机、通用航空飞机需求旺盛，未来20年国内飞机市场价值约2250亿美元，其中支线飞机市场价值约260亿美元，航空制造业中整机制造前景看好。

　　3.航空发动机市场主要由通用动力、罗罗、普惠、斯耐克玛公司等垄断，未来20年发动机需求114718台，市场价值6180亿美元。国内主要发动机制造商西航集团、沈阳黎明、成发集团。

　　4.估计未来20年航电市场价值全球2200亿美元，国内440亿美元。国内两大集团航电生产企业较多，其中绝大部分资产是未证券化资产。

　　5.航空制造业拥有较多汽车制造资产，将其整合是一种趋势。从专业化整合思路出发，我们认为可以以现有上市公司作为整合平台，利用资本市场手段，将这些汽车资产整合起来，打造一个具有完整汽车产业链——

　　包括整车、发动机、零部件生产在内的一个大型具备较强竞争力的汽车生产企业。

　　6.航空制造业中燃气轮机、液压件等发展前景看好。为做大做强重机业务，可以以现有上市公司为平台，整合航空制造业旗下燃气轮机、重大设备锻造件资产，并向相关领域展开重组。

　　7.我们重点推荐西飞国际、力源液压、中航光电、深天马A

　　一、2008年投资主题——央企整合整体上市

　　1.政府大力支持央企整合与整体上市

　　在国有资产管理体制改革取得重大突破，国有经济布局和结构调整取得重要进展，国有企业改革不断深化、经济效益显著提高这一背景下，同时，股权分置改革基本完成之时，2006年12月国资委发布《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》(以下简称指导意见)，指出国有资本调整和国有企业重组的目标是推动国有资本向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域集中，向国有经济具有竞争优势的行业和未来可能形成主导产业的领域集中，向具有较强国际竞争力的大公司大企业集团集中，向企业主业集中；到2010年，中央企业布局将更加合理、实力明显提高、控制力进一步增强。通过战略性重组，企业户数调整至80-100户，其中30-50户成为具有较强国际竞争力的大公司。

　　在指导意见中，国资委明确指出要大力推进改制上市，提高上市公司质量。积极支持资产或主营业务资产优良的企业实现整体上市，鼓励已经上市的国有控股公司通过增资扩股、收购资产等方式，把主营业务资产全部注入上市公司；鼓励、支持不具备整体上市条件的中央企业，把优良主营业务资产逐步注入上市公司，做优做强其上市公司。

　　在指导意见中，国资委明确指出国有企业通过强强联合的重组，优化资源配置，提高规模经济效应，形成合理的产业集中度，培育一批具有国际竞争力的特大型企业集团。另外，将积极探索通过资本市场的重组，加快中央企业布局结构调整。根据目前央企整合情况，其类型包括：强强联合(案例：海湾集团与路桥集团重组)、以强并弱(案例：中国土木工程公司并入中铁建、轻工业机械总公司并入建材集团)、科研院所并入产业集团(案例：建材科研院所进入相关产业集团、中讯邮电咨询设计院并入中国联合)、非主业资产向其他央企主业集中、通过产业整合和完善相关企业产业链(案例：药材公司并入医药集团)、央企与地方企业重组。国防军工作为国资委重点布局的行业之一，航空制造业两大集团强强联合实施重组。

　　2.央企整体上市快速提升上市公司盈利能力

　　由于历史原因，央企大量优质资产并没有进入上市公司。事实上，央企控股上市公司利润不足央企利润1/4。这样，外延性的优质资产注入使得上市公司净利润快速增长，上市公司业绩出现超常规的快速增长。这正是央企整体上市魅力所在。

　　央企整体上市产生多赢结局。对上市公司而言，整体上市一般是将其拥用的优质资产注入到公司，一方面扩大公司主营业务规模，另一方面完善公司产业链，发挥整合效应，这两个方面导致上市公司短期净利润急剧增长，尤其是长期盈利能力也大大提升。同时，解决上市公司与集团公司之间长期存在的关联交易、资金占用、违规担保等问题；以资产注入为主的整体上市将吸收战略投资者，改变股权结构，完善上市公司治理结构。

　　对于我国投资者而言，这使得他们充分分享中国经济快速增长，获得更多资本利得，因为上市公司盈利能力的提升，一方面提高对公司估值，另一方面公司分红能力增强。对于大股东而言，资本市场的放大效应，使得其资产大幅升值，业绩提升加上总股本扩张，其控股上市公司的融资能力大大提升，奠定未来发展的金融资源基础。对于我国资本市场而言，央企整体上市增加优质股票的供给，扩大资本市场的规模，提升上市公司整体质量。

　　3.国防科技工业市场化——资产证券化加速

　　全球国防军工产业呈现三个重要趋势，主要是集中化、市场化、军民结合。集中化主要指国防军工产业的整合；市场化主要指国防军工产业企业的股份制(或私有化)以及证券化；军民结合主要指军用技术和民用技术在国防军工和民用产业之间的共享，最终实现两个产业竞争力的共同提高。近年来，中国国防军工产业借鉴西方军工大国的军工发展模式，主要在集中化、市场化、军民结合等三方面进行改革。国防科技工业能力已成为国家战略威慑力量之一。中央政府把国防科技工业作为产业结构升级、加快发展先进制造业的一个重要方面，加大了支持力度。

　　国防科技工业转型升级：早在20世纪90年代，以美国为代表的西方国家，把灵活反应的国防工业基础作为国家战略威慑能力之一，加速调整和转型。在进入工业化中后期阶段后，国家把发展先进制造业和高技术产业、推进产业结构优化升级作为战略取向。在2005年《国民经济和社会发展第十一个五年规划纲要》，明确要求国防科技工业要加快转型升级步伐，这为新时期国防科技工业的全面发展确定了总体战略。而在2006年《国防科技工业“十一”发展和改革意见》明确提出，建设创新型国防科技工业体系，实现发展模式由任务型向任务能力结合型转变，体制机制由计划指令为主向更多地采用市场手段转变，科技发展由跟踪仿研为主向自主创新为主转变，增长方式由粗放型向集约型转变。同时指出，国防科技工业“十一五”期间体制改革工作目标是：进一步精干军工主体，鼓励全社会各种资源参与国防科技工业建设，建立和逐步完善“小核心、大协作”、寓军于民的军品科研生产新体系；加快推进股份制改造，初步建立以股份制为公有制主要实现形式、多种经济成分并存的军工经济发展格局；积极稳妥推进科研院所改革和机制创新，逐步建立以企业和科研院所为主体、产学研结合、军民互动、资源共享的科技创新体系；支持和引导军工企事业单位实行专业化重组，进一步优化产业结构，提高产业集中度和资源配置效率，初步实现由粗放型向集约型的经济增长方式转变。

　　国防科技工业自主创新步伐明显加快：国防科工委出台一系列重要政策措施，比如《国防科技工业中长期科学和技术发展规划纲要》，《国防科技工业“十一五”改革发展指导意见》；制定一系列重要规划，比如船舶工业、核工业、航天工业等行业十一五规划，指导激励推动全行业自主创新。后续出台了《关于非公有制经济参与国防科技工业建设的指导意见》、《关于深化国防科技工业投资体制改革的若干意见》和《关于推进军工企业股份制改造的指导意见》，这些都为大力推进自主创新创造了条件。一批高新武器装备关键技术取得重要突破，技术创新能力显著增强。

　　深化国防科技工业投资体制改革：《关于深化国防科技工业投资体制改革的若干意见》阐明了改革的指导思想和目标，并对改进政府投资管理、推进投资和产权主体多元化以及加强监督管理等问题提出了具体意见。《意见》明确指出改革目标是进一步明确政府投资领域和投资重点，根据武器装备和国防科技工业发展需求，保证政府对国防科技工业的主导作用和对军工核心能力的有效控制；发挥市场配置资源的基础性作用，扩大社会对国防科技工业投资的领域，形成开放性国防科技工业发展格局；加强对投资全过程监管，形成规范、安全的投资和建设秩序。通过深化改革和扩大开放，使国家投资体制改革的普遍性与国防科技工业的特殊性相结合，最终建立起政府调控有效、社会资本参与、中介服务规范、监督管理有力、军民良性互动的新型投资体制。

　　国防科技工业资产证券化大门已经打开：《关于推进军工企业股份制改造的指导意见》明确不同军工企业股改。《军工企业股份制改造实施暂行办法》明确经国防科工委批准，国有控股的境内上市公司可以对国有控股的军工企业实施整体或部分收购、重组。《暂行办法》对四种军工企业的改制进行了不同的规定。