兴业证券：山推股份 配股点评报告

　　公司本次配股以20 日收市后公司股本总数692,520,192 股为基数，按每10 股配1 股的比例向全体股东配售，配股价格7.62 元/股，第一大股东承诺全额现金认购其可配股数。这次配股股权登记日为2 月20 日。

　　点评:

　　 山推股份主营推土机、挖掘机、压路机等工程机械产品以及相关配件的生产和销售，其中推土机和配件分别占据了公司收入和毛利的48.44%、32.88%和66.63%、28.84%，二者合计占据收入和毛利的80%以上(07 年中期，见图1)。募集资金主要投向这两个方面，进一步增加公司这方面的竞争力。

　　 本次配股募集资金52，770 万元，主要投资项目有两个：1、扩大推土机出口技术改造项目；2、工程机械履带底盘技术改造项目。其中扩大推土机出口技术改造项目投资28，000 万元，建设期2 年，达产后新增年销售收入177,125 万元，新增利润总额23,437 万元。其中履带底盘技术改造项目投资24，800 万元，建设期2 年，达产后新增年销售收入92,981 万元，新增利润总额7,388 万元。

　　 推土机市场总的市场容量不大，竞争对手比较弱，公司的市场占有率比较高，目前占有率超过50%。进一步扩大占有率有难度，由于价格比国外低一半，进入国际市场很有竞争力，出口增速快速增长(见图2)。

　　 小松山推工程机械有限公司是山推股份和日本小松的合资公司，公司持股比例为30%。2007 年小松中国累计销售挖掘机约9950 台，同比增长45%。对小松山推的投资收益占公司利润的比例将不断提高。06 年投资收益为1.2 亿，07 年投资收益估计在1.8 亿元左右。1996-2006 年10 年间我国挖掘机销量保持了34.88%的复合增速(见图3)。预计未来三年挖掘机行业的销量仍将保持30%左右的增速。考虑到小松占有率不断提高，我们推测未来投资收益能够保持30%以上增长(见图4)。

　　 07 年11 月，小松追加投资将产能由目前的年产6000 台挖掘机提高到1.5 万台。这必然带来对配件的需求，公司募集资金投向配件就是针对小松扩产。因此对配件的增长不用过分担心。

　　 考虑到小松挖掘机投资增长的贡献以及新项目建设带来的影响，我们预计公司07-10 年EPS(考虑增发摊薄)分别为0.64 元、0.83 元、0.93 元和1.12 元，目前价位除权后为16.95 元，动态PE分别为26.5X、20.4X、18.2X、15.1X，维持推荐评级。

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