招商证券：交通银行 业务发展均衡 核心竞争力有待培育

　　较快地搭建综合金融平台。交行致力于成为中国最佳财富管理银行，搭建银证保综合平台。综合经营的步伐在同业中较快。目前公司旗下已有基金、信托，并在境外拥有全资的财务、信托、证券和保险公司，目前希望有机会能在境内收购保险公司。交行的网点多数集中于沿海发达城市，5%的客户贡献了75%的业务量，发展财富管理业务具有一定基础。但我们认为距离建设最佳财富管理银行还有很长的路要走，公司的个人业务尚未显示出突出的特色，高端客户基础较招行差距也比较明显。

　　 贷款和存款结构调整有利于扩大净利差。贷款结构调整上看，未来3年都会倾向于零售业务，致力于零售业务转型。预计2008年中长期贷款占比可能由2007年3季度的44.35%提高到约50%。公司主观上要求分行做业务时适当加大中小企业贷款力度。房地产企业贷款上，将更多支持二线城市的房地产贷款, 房地产只是作为维持类行业。另一方面，随着公司限制协议存款规模，负债成本将趋于稳定。两方面均有利于扩大净利差。

　　 资产质量将相对稳定。交行的贷款行业分布相对合理，房地产贷款和出口相关贷款占比都比较低，07年坏账形成率较低。如果次贷问题波及到美国一般性的企业债券，交行所受影响将比较有限。截至交行截至07年中期，交行共持有252亿元人民币的美元债券，其中有90%以上均为主权级别的优质债券，风险较小。综合来看，我们认为公司的资产质量将相对稳定。去年3季度末拨备覆盖率为92%，08年可能会略有提高。

　　 08年中间业务收入增长目标为40%。主要来源，一是现在中间业务收入来源越来越多元化了，而且在今年信贷额度紧张的情况下，银行还会对闲置授信额收取一定比例的费用。二是银行卡、信用卡消费，网上银行等传统中间业务的增长也是非常迅猛的。三是基金销售分为购买时收费和赎回时收费，两者的比例大概为1：1。此外，保险代销力度将加大，将成为中间业务的重中之重。整体上基本符合我们前期对中间业务趋势的预期。到07年年底，太平洋信用卡累计发卡量突破500万张，盈亏平衡点尚未达到，投入比前期预期的要大。

　　 核心竞争力有待培育，维持中性评级。交行综合平台的搭建进展较快，各项业务发展均衡，但业务特色尚不明显，核心竞争力上不突出。公司致力于成为最佳财富管理银行，我们认为以目前的基础和经营机制，较这一目标有很长的路要走。从市场面看，08年5月份面临132亿股小非上市压力。07-08年盈利的增速介于国有银行和股份制银行之间，目前08年动态PE和PB分别为20.4倍和4.2倍，估值优势并不明显，维持中性评级。

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