承德钒钛：钒价08年有望在高位运行

　　1.钒产品价格全年有望在高位运行。导致此本次钒价上涨的最主要原因是南非电力供应紧张，而南非电力供应紧张的直接原因是夏季常规检修(每年的12-1月，冬季用电高峰在6-8月)在低reservemargin下进行，使得电网压力加大，并出现故障(南非经济快速发展、人口激增，但电力投资落后，导致发电能力相对峰值用电的保障度越来越低——正常的Reservemargin要求15%，而到07-08年只有8-10%)。预计南非电力供求紧张局面在短期内将难以得到解决，据Mysteel报道，供应南非95%电力的Eskom公司2月13日晚间也宣布，2012年前，该公司仅能确保大型工业用户90%的电力供应，而07年南非钒产量占全球的比重为40%，因此我们认为，由供给减少导致的钒价高企局面在短期内难以得到根本改变，保守估计，国内V2O5均价全年维持在15万元/吨(税前价)以上的可能性较大，这较07年的均价高出15%左右。

　　2.公司07、08年钢、钒产品产量可能低于预期。公司07年钢材、钒产品(折成V2O5)产量可能分别为365万吨、0.96万吨，低于我们此前预期的381万吨和1.21万吨。我们同时也调低了公司08年钢材、钒产品(折成V2O5)产量分别至470万吨、1.36万吨，此前我们分别预计为500万吨和1.45万吨。

　　3.此次公司债发行增厚公司08、09年EPS约0.015元。相比银行贷款，公司债券融资有一定的成本优势，可以节约财务费用，提高公司整体盈利水平。参照目前市场中的债券利率水平，结合利率上涨预期进行测算，较之银行1年期银行贷款利率，不考虑时间成本，每年可节约财务费用1300万元，较之银行5年期银行贷款利率，每年可节省财务费用约1800万元。公司总股本为9.8亿股，再考虑到所得税，我们测算出此次公司债发行对公司08、09年EPS影响约为0.015元。

　　4.公司短期内依然存在较强融资需要。07年三季度末，公司资产负债率为68.78%，位居钢铁上市公司较高水平，大股东持股比例为40.46%，位居同类上市公司较低水平。因此公司存在融资需要，目前母公司旗下尚有的钢铁相关资产主要有200万吨铁精粉和60万吨焦炭，不排除短、中期公司向社会公众增发、吸收集团相关资产的可能性。

　　5.维持公司“增持”评级和25元目标价。基于上述分析，我们调整公司07、08年EPS分别为0.46元和0.94元，较我们此前的预测分别下调0.05元和上调0.02元，我们仍然维持对公司的“增持”评级和25元目标价不变。

　　(天相投资)