兴业证券：S哈药 对价不高恐难通过

　　S 哈药股改第一次复牌之后，股价出现连续跌停。从公司股改方案来说，此次对价水平较低，可能影响到流通股股东的投票意愿。但更主要的因素在于：南方证券持有哈药的股票被债权人分配，债权人有较强的减持动力。

　　S 哈药股改方案内容：S 哈药近日发布公告，称公司非流通股股东根据公司实际情况，决定维持公司股权分置改革方案不变。即：哈尔滨市政府同意以豁免哈药股份对哈尔滨市财政局技改项目借款等合计13056 万元债务的方式代哈药集团支付对价，是哈尔滨国资委控股的哈药集团持有的哈药股份的股票获得流通权。债务豁免获得的税前利润13056 万元，按15％的所得税税率计算，增加税后利润11097.6 万元，其中72400742 元由流通股股东享有。这一对价相当于流通股每10股获得0.05366 股。

　　点评:

　　股改对价水平较低。股权分置改革启动以来，市场普遍的对价水平在流通股每10 股获得3 股，医药板块的对价水平也大体在这一水平。因此哈药股份的股改对价水平远低于均值，获得流通股股东认可的可能性不大。

　　哈药股改对价低的原因在于：大股东推动股改的意愿不强。哈药集团认为，哈药股份目前所处的非正常状况，与南方证券违法违规持有哈药股份流通股有关。哈药集团持有哈药股份34.76％的股权，而南方证券在股改前持有哈药股份流通股714,896,972 股(占哈药股份总数的57.56%)，导致哈药集团实际上失去第一大股东地位。南方证券目前被破产清算，其持有哈药股份的股权被冻结，由此也拖延了公司的股改进程，对上市公司发展不利。

　　公司认为，南方证券在持有及交易哈药股票的过程中违反和涉嫌违反了《证券法》中的多项条款，以及其他相关法律规定，对公司及合法股东的利益造成了较大的影响。因此公司对于南方证券违法持股问题，认为并未得到合理的解决。在这样的情况下，哈药集团作为唯一的非流通股股东，对于启动股改进程的意愿不强。由哈药集团支付对价，获得益处的是南方证券以及相关的债权人。

　　2007 年12 月10 日，深圳市中级人民法院民事裁定书，认可南方证券股份有限公司债权人会议通过的南方证券第一次破产财产分配方案。南方证券清算组根据深圳中院的裁定以非交易过户的方式将哈药股份过户到南方证券债权人(或者代持人)和取回权人名下。本次权益变动前，南方证券共持有哈药股份流通股714,896,972 股(占哈药股份总数的57.56%)；本次权益变动后,南方证券尚持有哈药股份146,245,225 股(占股份总数的11.77%)，这部分股票将在第二次分配中得到处理。

　　南方证券所持哈药的股权分配方案可能不利于股价的稳定。从债权人角度看，短期的下跌可能有利于其在第二轮分配中获得较多补偿，这将促使股票下跌。另外，南方所持股票一直被冻结，无法流通，现在经过第一次分配，有568651747 股过户到债权人名下，恢复了流通性，而294 家南方证券的债权人对公司的前景认可程度可能有所差别，在目前的市场环境下，债权人有较强的抛售意愿，一旦集中抛出，会对二级市场产生较大影响。

　　结论。南方持股问题及其妥善解决，是哈药股份目前面临困境的核心。从目前看，南方持股的分配方案未能得到上市公司的认同，同时这一分配方案也不利于二级市场的稳定。公司在这种状况下的股改方案，也很难得到流通股股东的认同。如此以来，S 哈药的股价出现连续跌停也是在所难免。未来还需要多方面协商，才可能妥善解决这一历史遗留问题，消除哈药股份发展的阻碍，从而有利于投资者的利益。

　　兴业证券：金晶科技 业绩高增长依然值得期待

　　公司2007 年实现营业收入141600 万元，同比增长82.89%；实现净利润20663 万元，同比增长237.35%；实现每股收益0.84 元(股本加权平均)，ROE 为17.18%(加权平均)；分配方案：每10 股转增10 股，派现金红利0.5 元(含税)。

　　分产品来看，普通浮法玻璃实现收入93806 万元，同比增长127.91%；高档浮法玻璃实现收入15806万元，同比下降34.91%(高档浮法玻璃与超白玻璃共线生产，超白玻璃生产时间增加导致高档浮法产量下降)；超白玻璃实现收入28647 万，同比增长168.18%。

　　点评：

　　公司全面摊薄EPS 为0.70 元，符合我们的预期。在会计准则中，公司07 年股本按照全年加权平均计算，这使得公司07 年的EPS 为0.84 元，但如果按完成增发后的总股本计算，则公司07 年的EPS 为0.70 元，符合我们此前的预期。

　　超白玻璃与浮法玻璃是业绩增长的双动力。公司业绩增长主要是由于：(1)超白玻璃销售进入放量期，公司07 年超白玻璃销量达到140 万重量箱，同比增长约146%，符合我们的预期，且盈利能力保持相对稳定，我们测算公司超白线贡献净利润近1 亿元；(2)浮法玻璃业务表现突出，在收购资产导致浮法玻璃产能大幅扩张(全年并表的普通浮法玻璃销量同比增长101%)及平板玻璃行业强劲复苏(公司普通浮法玻璃均价同比上涨10.4%，导致毛利率同比提升约8 个百分点)的推动下，公司07 年浮法玻璃业务贡献净利润约8600 万元，同比增长约600%。

　　08 年浮法玻璃业务仍将保持快速增长，且有可能超出我们年初的预期。我们认为浮法玻璃行业景气仍有望高位运行，尤其是春节刚过全国性的浮法玻璃涨价坚定我们的信心，但在我们1 月18日推出的深度报告中，基于谨慎性角度出发，我们假设公司现有普通浮法资产的盈利保持平稳，业绩增量主要来自防紫外线节能玻璃生产线，我们估计该线达产后年净利润预计在5000 万元以上(预计08 年贡献3000 万)。从目前浮法玻璃行业的表现来看，公司08 年现有浮法玻璃资产盈利有增长的可能性较大，同时我们预测的防紫外线节能玻璃生产线3000 万的净利润也是比较保守的，我们认为公司08 年浮法玻璃业务盈利超出我们预期的可能性很大。

　　超白玻璃业务仍将保持快速增长。随着公司超白玻璃销售打开市场，未来销售上仍将持续放量，据我们了解仅在1 月初时公司手头上超白玻璃的订单就有约60 万重量箱，公司计划于3 月下旬开始一轮超白玻璃生产，我们认为08 年公司超白玻璃业务达到我们的预期应该问题不大。我们继续维持公司08-09 年超白玻璃销量200 万重量箱、250 万重量箱的预测，我们预计超白线于08-09 年贡献的净利润将达到1.4 亿、1.75 亿元。

　　纯碱业务是公司未来最大的看点。据我们了解，目前纯碱市场供应十分紧张，下游企业一般要先付钱排队提货，一些玻璃企业甚至把三家企业的纯碱混起来用。我们认为纯碱景气至少持续到08 年底，尽管09 年新增纯碱供给较大，但考虑到青海碱业由于运输问题难以影响中部及沿海地区的供需格局，我们对09 年纯碱行业依然是偏于乐观。在纯碱行业高景气的背景下，公司纯碱业务的盈利预期将大幅提升，公司全力保证纯碱项目于今年6 月18 日投产，我们维持08-09 年纯碱产量为30 万吨、90 万吨的预测，贡献的净利润分别为0.7 亿、3 亿。

　　维持公司“强烈推荐”评级。我们维持公司08-09 年EPS 分别为1.19 元、2.10 元的预测，给予公司09 年25 倍的PE，目标价位53 元，继续维持“强烈推荐”评级。