国泰君安：冀东水泥 时间证明价值

　　07 年实现收入39 亿、同增33%；净利润3.7 亿、同增75%。4 季度开工率降低、泾阳亏损1924 万、占净利润25%内蒙公司少数权益增加等造成业绩略低于市场预期。销售水泥同增30%、毛利率由23%提升至27%、政府补贴增加29%、费用率由17.3%下降到16.7%是业绩主要推动因素。

　　两组特别数据：(1)少数股东损益比由6.3%上升至10.5%，占整体净利润25%内蒙古公司持股比例由85%下降到77%、净利润6500 万扶风公司持股47%、净利润6400 万滦县公司持股65%是主因；(2)营业外收入同增25%亦其中资源综合利用增值税返还等政府补贴同增27%所致。

　　07 年开工建设了马头山等7 条生产线，预计将于08 年下半年相继投产，届时水泥产能将由目前2500 万吨提升至4000 万吨以上。闻喜、临澧2条4500t/d 生产线处于筹建期；新设立子公司永吉、弓长岭2 公司亦在规划4 条4500t/d 生产线建设，需求拉动的产能建设仍处于快速增长期。

　　仅基于开工项目投产进度，预期08-09 年水泥销量2433 万吨、3531 万吨，同增39%、45%。同时未来2 年考虑需求拉动、成本推动两个因素提升水泥价格、08 年始新建10 台余热发电机组毛利率逐步提升至29%、30%。并基于少数股东权益变动，调整08-09 年EPS 为0.59、1.03 元。

　　我们在调研报告《价值提升取决于产能规划实施程度》中已详细测算公司未来产能提升可行性：认为2010 年公司具备把产能提升至6000 万吨能力，并具备提升至8000 万吨各种基础，但1 亿吨产能规划则略显乐观。该项规划尚需得到中材集团在政府层面和资金层面更多支持。

　　目前点位上公司投资价值在于：基于产能规划而进行的新项目建设将使得09 年业绩有超预期可能、水泥价格仍处于上升通道、中材集团旗下水泥资产的可能整合进程、冀东在区域内比如陕西对二线企业的整合。暂维持1 年内目标价30 元，大盘估值下移凸显公司短期高估值是风险。

　　国金证券：承德露露 销售状况稳步提升

　　2008 年3 月10 日我们参加了公司临时股东会，并与公司管理层进行了深入沟通。

　　截至2008 年3 月10 日，公司已经在国家工商总局商标局办理完成“露露”商标转让过户的全部手续，另外专利、域名、条形码的过户手续已经在2007 年办理完毕，至此，本次公司《购买商标、专利等无形资产的重大资产购买事项》工作全部完成。

　　在股东会上，公司董事长提到股权激励一事肯定要做，将会在适当时候择机做出决定。公司目前所处为欠发达地区，公司所作所为均要考虑到和谐等因素，除此之外，股权激励一直没有推出这主要同公司认为Ａ股估值仍然偏高有关。退一步说，即使公司不做股权激励，也将会采取对管理层发放奖金的激励措施。公司董事长在讲话中也提到了公司坚定相信单一产品也能做好，公司在改制以后经营将会一年比一年好。

　　对于原材料价格上涨一事，董事长认为既有合理也有不合理之处，公司会选择在合理范围内承受，产品最好不涨价，尽可能承担些社会责任，如果承受不了然后再涨价。

　　公司目前销售人员为180-190 人左右，销售区域划分为五个大区加上华东特区以及承德特区。公司对经销商的政策采取特约(也就是一级经销商，约有165 家)和签约两种类别。销售收入从地区上分布来看，河北省占到了40-50%，东北占到20%(辽宁占到东北的60%)。北京市场目前有2 个亿的销售收入，同比有10-20%的增长。承德地区2007-2008 业务年度能实现销售收入6000-8000 万元，这些大区中东北增长也比较快。2007 年公司本厂销售了18 万吨，加上其它厂区总计约20-21 万吨，公司主流产品出厂价为48.48 元/箱。我们预测公司07 一08 年业务年度能实现18 亿销售收入。

　　我们判断公司在原有的优势市场仍然会有很大的增长空间。公司目前销售呈现比较好的态势，二三线城市增长速度比较快，部分城市实现了30-50%的增长，这实际上也说明了公司产品潜力较大。从公司消费人群来分析，仍然是核心消费群体在逐步扩大，一些边缘消费群体在向核心消费群靠拢。我们判断，在公司销售增长背后，除了有二三线城市消费升级的背景以外，这与公司转制调动了广大员工的积极性以及加强了对现有市场的深度开发等密切相关。

　　􀂄 公司开始走出了新产品推广及开发的步伐，公司在五一前期将推出由大S代言的高端产品美颜坊，以及将能在夏天饮用的草本植物露露饮料(时间估计得到明年了)，公司推出草本植物露露饮料是为解决产品销售中冬季太旺夏季太淡的季节性波动。公司将会在产品结构调整的基础上，做好渠道细分工作。

　　􀂄 从公司目前产量情况来看，产能开始趋向于紧张。公司未来一两年将会根据销售情况有计划的实施新产能扩建，新的产能主要是考虑原料基地并结合销售市场，我们判断在山东和河南建厂的可能性会更大。公司上新产能速度会很快，一年时间就能实现达产。

　　􀂄 从目前价格来看，目前马口铁上涨了800 元，将会使得罐体由0.65 元／个提高0.04 分钱，盖因为是由铝做成的产品，目前定价由0.15-0.16 元降低0.005 元。罐体涨价部分，其中由厂家消化一半、供应商将会消化一半，当然通过产能扩大也能消化一部分成本。