近期贵州茅台相继公布了业绩快报和年报，07 年公司实现主营业务收入72.37 亿元，比我们一年前预测的62 亿元多出10 亿元，原因在于公司盈余政策有所调整，如果考虑公司预收帐款比06 年减少约10 亿元的话，公司实际收入增速与我们一年前的预测完全吻合。至于盈余政策调整究竟是一次性还是长期性质目前还无法判断，原因是公司07 年超预期释放业绩很大程度上是“乔洪事件”后急需提振各方信心，在风波归于平静后公司是否仍会大规模减少业绩储备还有待进一步观察。

　　从最近两年的发展情况看公司已经完全进入良性循环的轨道，目前茅台酒价量配合理想，连续几次提价后在价、量两方面都开始与主要竞争对手拉开差距，行业领袖地位日益巩固。我们认为茅台在年销量达到1.5 万吨之前供小于求的现状都较难改变，而且在通货膨胀日益显著的背景下，茅台酒可以保值增值的示范效应导致投资、收藏需求日渐旺盛，一定程度上推高了阶段性的需求总量。

　　茅台的各项经营指标均很健康，无需过多分析。需要指出的是，茅台王子、茅台迎宾等系列酒销售在07 年发生了根本性好转，07 年系列酒销售收入达到5.35 亿元，同比增长131.17%，使得公司的收入结构大为优化。我们走访茅台经销商了解到，在没有捆绑销售

　　政策的情况下，很多地区07 年都曾出现过系列酒销售断货的情形，鉴于白酒行业前领袖五粮液在品牌地位强盛之时，曾拉动五粮春、金六福等关联品牌迅猛放量的实例，我们认为茅台系列酒迅速放量的条件已经具备，在未来几年中将成为公司新的利润增长点。

　　就发展趋势而言，我们认为影响公司长远发展的关键点有两个：一是茅台酒销量突破1.5 万吨后价量配合形势会否发生逆转；二是普通茅台酒零售价突破1000 元/瓶后价格体系会否紊乱。随着市场变迁与时间推移，上述两个问题终将考验管理层智慧。

　　估值方面，作为国内最早系统性推荐高端白酒的机构，我们也对茅台目前的估值倍感困惑。深入思考后我们认为，片面采用PE 估值风险已经隐现，对茅台这个成长与盈利完美结合的特殊公司，采用PE 与PS 相结合的估值方法可能是较客观的价值评估思路。在

　　基本面稳定的前提下，我们认为现阶段茅台估值可采用静态PE=50和静态PS=10 孰高的原则，同时我们还认为在销售收入达到200亿元之前，茅台市值超过2000 亿元将出现明显泡沫(07 年贵州省GDP 只有2700 亿元)。我们仍旧看好公司基本面，但认为目前估值已经偏高，下调投资评级至“推荐A”。