事件：

　　中石油发布2007 年年报，按照国内会计准则，公司实现营业收入8350.37 亿元，同比增长21.2%；实现利润总额1928.25 亿元，同比增长1.6%；实现净利润1345.74 亿元，同比减少1.2%；实现每股收益0.75 元(国际会计准则是0.81 元)，公司07 年末每股净资产3.70 元。红利分配方案为每股派0.15 元。

　　公司各业务板块稳步发展，其中原油产量1.14 亿吨，同比增长1%，天然气产量460.7 亿立方米，同比增长18.6%。全年加工原油1.13 亿吨，同比增长4.9%，汽柴煤油产量7138 万吨，销售量8574万吨。乙烯产量258 万吨，同比增长24.8%，化工产品总产量1555 万吨。公司油气管道建设有序推进，07 年原油、成品油和天然气管道总长度达到35271 公里。

　　点评:

　　勘探开采板块的营业收入为4681 亿元，增长11.1%，主要原因是油气价格的上涨和产量增加，其中07 年原油实现价格为65.27 美元/桶，和06 年的59.81 美元/桶相比增加了9.1%，但板块利润为2065 亿元，同比下降6%，主要原因是石油特别收益金的增加和油气开采成本的上升，公司07 年的特别收益金为445 亿，同比增长53%，而油气操作成本为7.75 美元，也较06 年的6.74 美元上升15%，这二块加起来共增加成本220 亿元。公司未来原油产量的增长比较缓慢，近2 年增长保持在1%左右，公司最大的油田大庆油田07 年产量4170 万吨，较06 年下降了4%，而大庆油田08 年计划保持在4000 万吨左右的产量，未来除南堡油田外，并无大油田投产，原油的增长不容乐观，预计08 年将继续保持1%左右的增长，09 年南堡油田有望贡献400 万吨的产能，增长率将达到2.5%。而天然气增长势头较好，四川、长庆、塔里木气田增长都较快，加上龙岗气田，未来基本能保持20%—30%的增长。

　　炼油与销售板块的营业收入为6708 亿元，增长23.5%，营业利润为-206 亿元，同比减少亏损89亿。公司近年来对中下游的投入很大，炼油能力提升很快，但由于目前成品油的管制，导致该板块依然亏损严重。公司09—10 年将有广西钦州、抚顺、独山子、四川彭州、大庆、长庆等多处炼油厂投产，累计炼油能力为3300 万吨，预计到2010 年公司的原油加工能力将达到1.45 亿吨以上，届时和中石化的炼油能力差距将迅速减小。而公司加油站数量和市场份额也将随着公司炼油能力的提升而有所增加，07 年公司的零售市场份额为37%，同比增加2.3 个百分点，单站加油量达到8.4 吨/日。　

　　化工与销售板块的营业收入为1027 亿元，同比增长24.1%，营业利润为78 亿元，同比增长54.8%，主要原因是充分发挥产销一体化的优势，大大增加了高附加值和特色产品的销售，显示了公司在该板块营运效率的提高。由于公司炼油厂投产的大多是炼化一体的大炼油厂，到10 年建设中的炼油厂投产后，公司乙烯产能有望增加420 万吨。

　　天然气管道与销售板块的营业收入为500 亿元，同比增长28.6%，营业利润为78 亿元，同比增长39%。07 年西气东输的兰州—银川支线、大庆—哈尔滨的天然气管道和大港—枣庄的成品油管道相继投运，公司原油管道较06 年增加939 公里，成品油管道增加256 公里，天然气管道增加1453 公里，是收入增加的主要原因。管道输送要比铁路输送成本更低，随着国内天然气和成品油需求的增加，天然气和原油的进口量也会加大，天然气管道板块将成为未来重要增长点。

　　总体来看，公司各项业务量稳步增长，但受到特别收益金和成品油管制的约束，利润未能随收入同步增长，原油价格的上涨对公司有略为负面的影响，根据我们的预测模型，原油价格每上涨1 美元，将影响公司EPS0.004 元。国家今年的CPI 目标是控制在4.8%以内，所以虽然目前成品油价差很大，但上半年调价的可能仍然不大，炼油板块将不得不继续承受政策性亏损。如果以目前的成品油价格不变，原油以100 美元/桶计算，公司炼油与销售板块全年将亏损720 亿左右。

　　公司目前股价较H 股依然溢价150%，较前段时间反有所增加，加上A 股估值重心下移，价格依然偏高。但我们同时认为H 股已具有一定投资价值，以3 月20 日收盘价9.83 港元计算，公司H 股的08年动态市盈率约10 倍左右，相对合理。

　　我们下调公司A 股08、09 年的EPS，预计分别为0.79、0.88 元，给予中石油A 股观望的评级。