山东海龙：业务扩张量质并重

　　产能扩张：质量与规模均有提升

　　公司新增产能以差别化、功能化粘胶短纤为主。差别化、功能化纤维是粘胶纤维产业未来的发展方向，符合行业政策导向和世界化纤行业的发展趋势，具有更高的技术含量和附加值。目前国内普通粘胶纤维正面临着欧、美、日高附加值和差别化、功能化纤维生产技术的封锁，公司年产3万吨差别化粘胶短纤技术改造项目将提高公司产品的档次和附加值，提高企业在国内外市场上的竞争力。募集资金项目生产的高湿模量粘胶短纤填补了国内空白，公司也成为目前国内唯一能成功生产该产品的企业。

　　产品价格：当可保持高位运行

　　从行业的角度看，在所有的化纤产品之中，粘胶短纤的前景最为看好，盈利能力为化纤产品平均水平的两倍以上。强劲的下游需求也是推动粘胶短纤行业快速发展的重要力量。约80%的粘胶短纤用于纺制棉纱线，近年来我国纱线产量的快速增长成为粘胶短纤行业快速发展的直接拉动力量。同时，粘胶短纤属于天然纤维素再生纤维，主要性能优于棉纤维，并较合成纤维更具舒适性和环保性，人们生活水平提升引发的消费升级，亦将增加对粘胶短纤的需求。

　　“十一五”期间我国纺织生产和出口仍将保持较快增长，预计年平均增速应在15%-20%。因此，可以预计我国粘胶短纤市场需求也会相对保持较高增速，考虑棉花供应量和价格的影响，粘胶短纤市场需求增速有可能会略慢于纺织生产，但估计年平均增速也不会低于13%-15%。原材料价格的上涨以及市场需求的增加将使得未来粘胶短纤的价格仍将维持高位运行，并可能出现一定的上涨空间。

　　盈利预测及估值

　　根据我们的财务预测模型，预计公司2008-2011年的每股收益分别为0.89元、1.18元和1.56元。考虑到公司在粘胶短纤行业的优势地位，我们取08年每股盈利对应35倍的PE(PEG约为1.1)，对应目标价为31.15元。给予该股“增持”的投资评级。

　　我们通过公司自由现金流和股权自由现金流折算，得出公司每股价值为8.51-10.42元。公司的目标价位约为每股价值的3倍，我们认为对于优势化工类上市公司而言，这种溢价幅度是较为合理的。

　　(西南证券)