长安汽车：业绩符合预期 维持08年高增长的判断

　　2007年公司实现销售收入13,722百万元，同比增长12.9%，实现净利润667百万元，同比增长28.4%，对应EPS为0.343元，符合我们此前0.342元业绩预测；2007年公司分配预案为10转增2股； 公司营业利润扣除投资收益后亏损245百万元，主要来源是南京长安亏损208百万元和江铃控股(不含江铃汽车投资收益)亏损213百万元，公司本部、河北长安等资产盈利约176百万元； 长安福特马自达公司07年实现收入28,734百万元，同比增长65.8%，实现净利润1,917百万元，同比增长46.7%，按此计算公司整车销售均价与06年并未发生明显变化，但净利率较06年下降0.87个百分点。

　　我们认为：按照南京长安福特马自达整车厂07年亏损300百万元简单假设，实际重庆长安福特马自达盈利约为2,217百万元，净利率7.71%，较06年上升0.2个百分点； 2007年南京长安福特马自达发动机工厂实现收入581百万元，亏损299百万元，根据中汽协的统计数据，07年该工厂产销发动机45,668台，按此计算其发动机平均销售价格为1.27万元，与我们此前估算的2.2万元售价有较大出入。

　　我们仍然认为2008年即使本部不良资产继续亏损，也难以掩盖合资公司的爆发性增长： 长福马整车销量继续保持高增长，08年1-2月长福马销售乘用车39793辆，同比增长75.6%，蒙迪欧致胜、马自达3、马自达2等多款新车型的增量贡献作用明显； 08年长安福特马自达的两个新工厂亏损幅度将小于07年，其中南京长福马整车厂已经投产，其亏损额不会超过2007年。南京长福马发动机厂目前月产销量为1.1-1.2万台左右，预计全年可实现14万台产销量，该工厂能够扭亏为盈。

　　其他资产已出现改善迹象：重庆长安铃木08年1-2月销售汽车26707辆，同比增长61.4%，天语、新雨燕、羚羊销量都较快增长；南京长安销售汽车7,925辆，同比增长112%； 我们预测公司08-10年EPS分别为0.751、0.994和1.143元，其中08、09年业绩下调幅度分别为10%和7%，以反映钢价上涨和长福马发动机工厂的变动。

　　长安本部的微车业务平均用钢量为0.2-0.3吨，我们测算钢价上涨对公司毛利率的影响约为0.8个百分点，因此下调公司综合毛利率； 长福马发动机平均售价为1.27万元/台，我们认为该工厂盈利能力与我们此前的预测存在较大差距，我们认为保持3-6%左右的净利率是正常的，对此作出相应调整； 按照我们的测算，2008年公司营业利润扣除投资收益后将亏损304百万元，较07年增加59百万元，而公司合营和联营公司贡献的投资收益可达到1,858百万元； 按照08年20倍动态PE估值，我们给予公司15.02元目标价位，维持公司“买入”建议。

　　(国金证券)