东阿阿胶： 药 食 并进 确立持续快速增长

　　公司基本面发生了积极的深刻巨变，从原材料、新产品和销售体系三方面打下了支撑公司长期快速增长的的坚实基础。东阿阿胶06年5月完成新旧管理层交接，新任经营层确立了“聚焦阿胶主业，做大阿胶品类，回归阿胶上品价值、回归主流人群，产业链实施纵向一体化，推进阿胶现代化和国际化”的长期战略，经过06年和07年两年产品和经营调整，公司已经形成了以阿胶为核心的三大产品系列(药食并用阿胶、OTC药物、保健食品)和三大终端(药店、商超、医院)的开发、布局和推进，丰富的高端新品面向年轻化的主流人群和礼品市场。

　　公司利润增长点来自4方面：1、阿胶块两条路径提升盈利：提价和向高端保健食品转型。药用阿胶年产销量控制在1900吨左右，“小步快跑”持续提价，我们预计每年提价30%；食字号礼品阿胶和极品阿胶媲美鹿茸，自主定价，09年开始产量增加、贡献超额利润。2、复方阿胶浆等药品受益于全民医保、持续增量，我们预计保持年均28%的销售增速。3、阿胶保健食品07年进入全国商超，08年开始销售快速增长，规模效应和产品内部结构调整提升盈利水平。

　　我们预计：公司08-2010年净利润将分别同比增长67%、56%和47%，分别实现EPS0.66元、1.02元和1.5元。2010年公司养驴基地开始供应驴皮，可能启动对其它竞争企业的收购，实现整合阿胶产业、无竞品提价销售目标。东阿阿胶是一支值得投资5年以上的消费升级品种，可以给予09年30倍PE估值。按照09年预测PE30倍，并综合每股含权证价值5.94元，12个月目标价36元，目前股价对应的08-2010年含权预测PE分别为44倍、28倍和19倍，维持“强烈推荐-A”评级。

　　风险因素提示：1、药字号阿胶提高零售价需要向山东发改委报批，后续提价可能存在延迟，消费终端对持续提价的接受度，也可能影响提价进程，从而使提价利润低于我们预期；2、第三季度实施管理层股权激励，股价可能受到短期压制。

　　(招商证券)