恒星科技：产能迅速扩张 需求持续增长

　　公司简介。河南恒星科技股份有限公司主要从事钢帘线、胶管钢丝、镀锌钢丝、钢绞线的生产和销售。前身恒星公司成立于1995 年7 月12 日，2004 年3 月整体变更为股份有限公司。公司2007 年4 月在深圳中小企业板上市。公司及控股子公司产品广泛用于汽车轮胎、橡胶软管、电力电缆、架空电力线等行业，其中，镀锌钢丝、镀锌钢绞线的产销量位居全国龙头地位，钢帘线项目填补了河南省空白。

　　镀锌钢丝和钢绞线行业前景看好，下游需求旺盛。镀锌钢丝、钢绞线主要用途为吊架、悬挂、通讯电缆、架空电力线等，产品广泛应用于输电线路、电气化铁路等领域。近年来，电力行业发展速度一直高于GDP 的增长速度。2005 年GDP 增长8.5%，2006 年GDP 增长8.0%，而这两年电力增长率分别11.9%和10.8%。预计到2010 年前，电力需求增长量依然保持在8%～10%。“十一五”期间，电力建设投资重点解决“电力输送瓶颈问题”，将“十五”期间的“重发轻送”投资的结构不合理状况彻底转变，电力输送的投资增长率将会超发电设备的投资增长率，由目前的3：7 逐渐达到5：5 平衡发展，随着电力输送行业的快速发展，预计到2010 年，镀锌钢绞线的需求量预计增长20 万吨，增加到70 万吨。具体来说，未来几年镀锌钢丝、钢绞线的需求增长主要体现在如下几个方面。第一，国内网状电网向圆形电网改造。第二，对电线电缆输送要求的提高，以前要求其寿命为20 年，现在需要达到50 年；今年年初的南方雪灾更让相关部门认识到了这一点。第三，电力输送由交流输送向直流输送转变，这必然带来输送电线电缆的更换。第四，全国范围内电网的改造带来电力基础设施的更新带动对电线电缆的更新。

　　镀锌钢丝和钢绞线产能扩张明显。公司上市之初，镀锌钢丝和镀锌钢绞线年产能为6 万吨，经过技术改造，2007 年这两种产品的总产能已经达到了10 万吨。为抓住市场需求增加的有利时机，去年下半年开始公司建立了一条新的钢绞线，年产能为10 万吨，预计今年底能够达产，今年能产出5 万吨左右。预计公司2008 年钢绞线产量为15.2 万吨左右，2009 年为20 万吨。公司上市之初已经是国内钢绞线的第一名(近年来国内钢绞线企业产量对比见表1)，今年新的生产线部分投入后产能和产量将跃居亚洲第一。从目前我们了解的情况看，2010 年暂时没有钢绞线的扩产计划。需要说明的是，由于公司在钢绞线领域的龙头地位，恒星科技具有较强的定价权，同规格产品一般比竞争对手高100 元/吨左右。钢绞线的主要原材料是盘条，受制于铁矿石和钢材的不断上扬，钢绞线的生产成本也有所增加。但由于公司在行业内的龙头地位，成本转移能力较强，因此，近年来该类产品的毛利率没有受到显著影响。另外，前文已经指出，钢绞线行业前景广阔，特别是今年南方雪灾后很多地方电网亟待改造，因此，恒星科技的钢绞线订单非常饱满，产品价格上涨空间很大。出于谨慎的考虑，我们在盈利预测时，还是假设钢绞线产品今年的综合毛利率相比去年有1%左右的下滑，假定2009 年有0.5%上下的回落。之所以这样假设，主要还在于我们考虑到未来钢铁上涨幅度有望减缓；同时，制成品往往在原材料上涨一定时期后价格也会出现补涨，以弥补上游原材料价格上涨带来的成本增加。

　　公司正在积极扩大钢帘线产能，这是其未来重要的利润增长点。上市之初，恒星的钢帘线和胶管钢丝产能为1.25 万吨(实际年产量可达1.5 万吨)。2007 年IPO 募集资金全部投资年产2 万吨高等级子午轮胎用钢帘线扩建项目，具体来说是载重轮胎和工程轮胎用钢帘线项目的扩建。这一项目原计划2008 年3 月全部建成，当年能释放全部产能的70％，2009 年能全部达产。从实地调研情况看，进程大大加快。2007 年钢帘线产能已经达到1.6 万吨，2008 年将增加到2.8-3 万吨，2009年能够达到3.25 万吨，经过技术改造后2010 年能增加到4 万吨。预计未来2010 年前公司将再增加一条2 万吨的钢帘线生产线(经过技术改造后同样能增加到4 万吨)，这样，公司将在2010－2011 年形成年产钢帘线8 万吨的规模。根据我们对轮胎行业的长期跟踪，未来轮胎行业将持续景气，特别是工程胎和载重胎行业更为明显。受制于天胶价格上涨以及下游需求旺盛(部分规格轮胎的需求缺口将至少持续到2009 年底)，工程胎和载重胎正处于一轮涨价周期之中。因此，最近两年，钢帘线的需求也非常旺盛，价格有上涨空间。从毛利率看，2007 年公司钢帘线产品毛利率达到29.28%，大大高于钢绞线产品的毛利率，也高于上游轮胎行业的毛利率。我们预计，这一趋势仍将持续。

　　第一季度业绩在全年四个季度中最低，下半年业绩增长将体现出来。今年公司第一季度实现净利润1491 万元，同比增加22.13%。由于一季度中春节假期的原因，以及今年一季度南方雪灾导致部分产品难以及时顺利运出，一季度业绩在全年中是最低的。公司公告预计上半年业绩同比将增长10－40%。考虑到钢帘线新增产能主要体现在下半年，因此，就全年而言，公司今年每一季度的业绩是逐步增加的。

　　近期将实施送转的分配方案。公司股东大会已经通过了10 送2 转增3 派0.25 元的分配方案，预计近期将实施。公司目前总股本16307.80 万股，送转方案实施后有利于增加公司股票的流动性。

　　“小非”暂无出售公司股票打算。公司近日公告，IPO 前已发行股份本次解除限售的数量为5981.8 万股，实际可上市流通数量为1495.45 万股，上市流通日为2008 年4 月28 日。这些股票由5 个自然人持有。这几个人都在恒星科技任职，目前了解到他们暂时没有出售公司股票打算。

　　盈利预测与投资建议。我们初步预计公司2008－2010 年的EPS 分别为0.87 元、1.30 元和1.95 元。综合考虑同业公司及中小板企业整体股价表现，我们认为可以按照2009 年业绩给予公司20－25 倍的PE，即估值区间为26.00－32.50 元。综合考虑，我们维持对恒星科技“买入”的投资评级，目标价格29元。

　　风险揭示。“小非”可能在未来减持；钢帘线和钢绞线毛利率的变动；公司为民营企业，治理结构有待进一步完善。

　　(海通证券)