摘要

　　证券业中长期成长乐观预期：

　　我们保持对证券业中长期成长性的乐观预期，原因在于：首先，资本市场规模扩大和结构变革将为券商提供高成长空间；其次，各项创新业务的推进在给券商提供业绩增量同时，促进券商盈利模式升级，提升行业盈利稳定性。第三，经历了牛市洗礼的券商盈利状况得到一次全面改善，资产质量提升，抗风险能力增强。此外，行业监管体系的日趋成熟也将促进行业的良性发展。

　　行业盈利面临短期压力：

　　目前券商较为单一的盈利模式使其业绩表现呈现出极大的波动性。进入2008 年以来，包括股价指数、成交量以及证券市场融资规模在内的行业主要盈利驱动指标均出现大幅下滑，券商传统的经纪、自营及投行业务短期内面临一定压力，盈利增速下滑。我们预测08 年行业经纪业务收入同比下降18％，但优质券商可能通过自身市场份额提升缓解行业经纪佣金收入下滑压力；08 年行业自营证券收入将同比下滑70％左右，而承销业务收入仍能稳步上升约4％，资产管理业务收入将继续保持高速增长。创新业务的推出给券商业绩极大的想象空间，但我们预计其影响在08 年将不显著，我们对证券行业08 年整体业绩表现保持谨慎预期。

　　行业发展趋势：多元化盈利，集团化运营及行业并购整合

　　处于快速发展变革中的证券行业呈现出几大趋势：第一，券商盈利模式面临从单一化同质化向多元化和均衡化的转型；第二，行业在高度竞争中逐步集中，经纪和投行业务市场份额向优质券商集中，创新业务准入限于优质券商，行业分化趋势在严峻市场环境中进一步加剧。第三，行业内并购整合迭起，以证券为核心的集团化经营趋势明显。顺应行业趋势的优质券商将有能力在变幻中的市场环境中获取新的发展动能。

　　行业整体估值水平已显著下移

　　目前行业整体的PE/PB 估值水平已明显下移，尽管较成熟市场和周边市场还享有一定溢价，但部分券商估值已接近成熟市场，具备一定吸引力。国内券商单一盈利模式导致的盈利不稳定以及政策预期的变动将使未来行业估值呈现较大的波动性，但长期表现仍将向好。