5月29日登陆中小板的滨江集团  （002244 股吧,行情,资讯,主力买卖）可谓生不逢时，上市仅八个交易日便跌穿发行价。受整体大盘暴跌拖累，该股昨日跌破其发行价20.31元，最低跌至19.53元，收报20.45元，成为今年以来中小板首只"破发"股。在"破发"之后，滨江集团估值高不高？

　　杭州地产龙头企业

　　滨江集团是杭州房地产市场龙头企业之一，连续三年蝉联杭州房产销售榜冠军，2007年商品房销售份额占杭州主城区市场的7.66%。公司在2008年全国房地产百强企业综合实力排名第41名，在杭州地区的房地产企业中仅次于绿城房地产和广厦控股。

　　滨江集团现有土地储备大部分位于杭州，建筑面积总计235万平方米，权益建筑面积194万平方米。其中，约70%定位于高端物业，分布在杭州钱江新城、市中心、千岛湖等区域，土地附加值高，盈利能力很强。并且，公司的土地储备大都在两三年前取得，成本优势明显。

　　滨江集团上市首日仅上涨19.65%，创造了2005年6月以来中小板新股最低首日涨幅。滨江集团上市当日表现过于平静，同比一年之前，比它规模小的杭州房企广宇集团，上市当日股价表现则可以用"风起云涌"来形容：发行价10.8元，首日最高价为21.48元，涨幅达到98.8%。

　　"破发"之后估值不高

　　在众多券商研究员眼中，在"破发"之后，滨江集团估值并不高。

　　国泰君安研究员孙建平、任旭认为，滨江集团定位杭州中高档房地产开发，2006、2007年住宅开发收入占总收入90%以上，受益于杭州房价上涨，住宅毛利率高。预计2008年公司主营收入主要来自金色海岸项目，2009年收入主要来自万家花城1期全部、2期部分，滨江千岛湖别墅和新时代广场四个项目，预计2008、2009年每股收益分别为1.17元、1.85元。作为杭州区域市场龙头之一，在土地储备质量、盈利能力等方面有一定竞争优势， 20倍2008年动态合理PE对应的目标价是23.40元。

　　联合证券研究员鱼晋华认为，尽管滨江集团的项目比较集中于杭州市场，但仍可较好的抵御单一市场波动风险。首先是高达38亿元的预售款，已相当于公司2007年结算的住宅销售收入的1.6倍，将为2008年和2009年的业绩提供较好的安全边际。其次，公司的土地成本与项目预期售价相比有明显的成本优势。即使是地价总额高达36.3亿元的杭汽发项目，依然会为公司带来良好的回报。再次，高性价比的中档住宅与高附加值的高档住宅，将分别为公司贡献较快的周转和较高的利润水平。测计公司未来三年每股收益分别为1.18元、1.56元、2.12元，复合增长率34%。公司每股NAV为25.90元，如果按市场目前平均给NAV打8折-9折来定价，则公司的合理定价区间应该在20.72元至23.31元之间。

　　广发证券研究员花长劲认为，近三年，滨江集团净资产收益率分别为30.05%、44.02%和40.92%，平均为38.33%。2007年，公司房地产业务毛利率水平为43.25%，高于行业上市公司36.84%的平均水平。公司的高毛利率水平主要得益于经营区域房价的快速上涨以及公司土地成本的低廉。目前公司的土地储备成本与市场房价仍有较大的差距，因此公司的高毛利率水平仍可维持。公司期间费用率仅为3.95%，远低于行业平均水平。预计2008年公司实现主营业务收入约30.37亿元，每股收益1.17元；2009年主营业务收入约33.22亿元，每股收益1.403元。综合各种估值水平，花长劲认为公司股价合理水平应该在16.26-27.08元之间。给予"持有"评级。

　　申银万国研究员江征雁预计滨江集团2008-2010年每股收益分别为1.51元、2.20元和4.59元，三年净利润的复合增长率为71%。假设贴现率为8%，房价年涨幅为0，计算得到公司RNAV为23.79元。综合考虑，江征雁认为滨江集团上市的合理价格为22.01-23.80元。

　　长江证券研究员苏雪晶、李兴预计滨江集团2008-2010年每股收益分别为1.26元、2.10元和3.56元。综合PE和RAV估值，价值区间在21.12-28.9元之间。 (钟和)