华侨城A：地产业务销售良好 但估值仍存在分歧

　　房地产业务在市场调整中销售良好公司经营的房地产项目都属于中高端项目。从目前情况来看，由于项目的稀缺性，其需求集中在少数阶层，供需的相对平衡导致高端房地产市场在此次房地产市场调整中所受影响不大。预计2008、2009两年公司参控股的房地产项目分别实现收入56亿元和66亿元，净利润分别为15.0亿元和20.9亿元。

　　旅游主业收益稳健增长从历年情况来看，景区业务利润贡献相当稳定。增发完成后，公司将进一步增强对核心景区资源的直接控制能力。预计2008年随着东部华侨城一期项目的成熟，景区业务权益净利润有望达到2.5亿元。

　　酒店业务业绩逐步释放2005-2007年由于大部分新酒店陆续开业，导致近两年酒店整体业绩呈下滑趋势。我们预计，随着新开酒店的逐渐成熟，整个酒店业务利润将逐渐保持快速增长态势。

　　估值及评级假设公司今年年底完成增发，预计公司2008-2009年每股收益分别为：0.65、0.79元。按照分部门估值法，我们给予公司旅游酒店业务25-30倍的PE值，给予旅游地产业务15-20倍PE值，公司目标价格区间在10.85-14.10元。

　　长期来看，公司以旅游品牌优势为基础的“旅游+地产”模式具有突出的竞争优势。公司整体上市将大幅提升土地储备，为长期发展奠定更坚实的基础，总体而言公司是难得的长期投资品种。但短期内，由于整个地产板块估值处于低位，龙头公司平均估值水平仅为11倍，始终对华侨城估值水平有向下的引力，因此我们给予公司“长期买入、短期持有”的评级。

　　风险提示：公司估值水平受地产行业牵引向下的风险；增发时点与增发价格存在不确定性；地产业务结算的灵活性导致公司业绩释放时机存在不确定性。

　　(广发证券)