逼近2300 后市五大行业仍将引领大盘深跌！
【编者按】：今日收盘，沪指逼近2300点，盘中一度跌破2300点的关口，成交量的进一步萎缩，市场观望气氛进一步增强。弱市行情维持的情况下，五大行业低谷将现，行业利润下降，前景更是不妙。
证券行业：风险来自于经纪业务收入下滑
中国券商的最大风险来自经纪业务收入下滑。08年上半年我国证券市场股票、基金、权证和债券的合计日均交易额为1844亿，A、B股日均交易额1412亿。6月份单月股票交易量跌至07年以来的最低点843亿，不过07年日均交易量达2000亿，08年交易量虽然一路下跌，由于基数很高，平均来看，1400亿的交易量还不至令券商过于忧心。在市场下跌和反弹交替的过程中，交易量始终没有放出来，而这种情况很可能是整个下半年的基调。我们认为，投资者对未来市场悲观预期在近期强化，不少上半年对股市仍抱有希望的活跃资金的退场将导致下半年股票日均交易量更不乐观，这将使券商面临的严峻市场形势在短期内难以缓解。
国外券商在次贷危机中损失惨重。野村证券是日本60%的上市公司的承销商，为其国内30%的客户的股票、债券和信托产品投资提供服务。多元化的综合服务和在国际资本市场上高度参与，让野村证券没有逃出次贷的危机，08财年(2007年4月至2008年3月)亏损了7亿美元。不过，与美国的投行相比，野村的损失并不算大，通过07年底的资产减计和提取拨备，其RMBS基本出清，而CMBS的余额在13亿美元左右。美林证券第二季度亏损近50美元，而第一季度亏损了20多亿美元，自美国次级住房抵押贷款危机爆发以来，美林公司资产减记已高达400亿美元左右，净亏损超过192亿美元。
券商的中期业绩反映了这一高周期行业当前所面临的风险。券商的费用支出占比均有一定的提升，这主要是营业收入下滑速度超过费用缩减速度所致。未来这一比例将继续提高。而随着券商投资资产配置策略趋于谨慎，债券投资收益的增加将使下半年投资收益波动趋缓。弱市中券商承销业务也面临策略的调整。过去承销发行大都采用包销方式，因为相对代销而言费率较高，而今年海通证券因余额包销成为浦东建设的第一大股东，虽然其后减持获利，但对券商而言，在承接投行业务时将要更为谨慎地权衡收益和风险。
如果股指期货、融资融券和PE业务在近期推出，有利于资本雄厚和具有资源优势的券商开辟新的利润增长点。不过，股指期货和融资融券的意义更多在于为这个单边市场带来了更丰富的投资机制，其对券商的佣金收入而言，贡献将不会太大。而PE投资虽然前景广阔，但项目孵化时间比较长，一两年内未必能够实现获利。我们对证券行业的判断是基于对整个A股市市场周期的判断，A股市场难以独立于经济转型的调整和国际金融环境的动荡独自向好，这意味着我国券商在短期内仍将继续面临严峻的生存环境，我们继续维持证券行业中性的评级。
一、全球投资银行面临考验
中国券商的最大风险来自经纪业务收入下滑。08年上半年我国证券市场股票、基金、权证和债券的合计日均交易额为1844亿，A、B股日均交易额1412亿。6月份单月股票交易量跌至07年以来的最低点843亿，不过07年日均交易量达2000亿，08年交易量虽然一路下跌，由于基数很高，平均来看，1400亿的交易量还不至令券商过于忧心。
但6月、7月的交易量下跌不同于前几个月在1200左右波动的情形，出现大幅地萎缩，这3个月来一直在600-700亿徘徊。近600亿的交易量的消失可能意味着市场交投进入下一个更为清冷的阶段。从7、8月来看，在市场下跌和反弹交替的过程中，交易量始终没有放出来，而这种情况很可能是整个下半年的基调。我们认为，投资者对未来市场悲观预期在近期强化，不少上半年对股市仍抱有希望的活跃资金的退场将导致下半年股票日均交易量更不乐观，这将使券商面临的严峻市场形势在短期内难以缓解。
国外券商在次贷危机中损失惨重。面临交易量考验的并不止是中国的券商，8月26日东京股市的总交易额为126亿美元，相当于800多亿的人民币，约为2007年交易量的1/3，也是2005年以来的最低水准。不过交易量的下降对国外的券商来说并不是2008年最大的难题。就日本最大的野村证券而言，经纪业务收入占比在20%左右，并不是其最为主要的业务收入来源。野村证券的投行业务和资管业务较为出色，是日本60%的上市公司的承销商，为其国内30%的客户的股票、债券和信托产品投资提供服务。
多元化的综合服务和在国际资本市场上高度参与，让野村证券没有逃出次贷的危机，08财年(2007年4月至2008年3月)亏损了7亿美元。不过，与美国的投行相比，野村的损失并不算大，通过07年底的资产减计和提取拨备，其RMBS基本出清，而CMBS的余额在13亿美元左右。美林证券第二季度亏损近50美元，而第一季度亏损了20多亿美元，自美国次级住房抵押贷款危机爆发以来，美林公司资产减记已高达400亿美元左右，净亏损超过192亿美元。
二、券商中期业绩下滑反映风险
券商的中期业绩反映了这一高周期行业当前所面临的风险。中信证券中期业绩同比增加13.3%，但主要驱动因素在于所得税率的下降和对子公司控股比例的提升，利润总额实际上是下降6%的。海通证券净利润基本和去年持平，同样得益于所得税的下降，宏源证券则大幅下降66%。长江、国元和东北证券均出现不同程度的盈利下滑，不过去年成功借壳上市使这些公司资本金较为充裕，较一般的券商而言具有更强的抗周期的能力。国金证券净利润同比增长175%，主要来自公司出售岳阳纸业等成本较低的增发限售股兑现投资浮盈，以及公司在上市后比较积极地发展了前期基础较为薄弱的承销和机构客户业务，实现了这方面收入的较大增长。
从业务及管理费率来看，与07年底及一季度相比，券商的费用支出占比均有一定的提升，这主要是营业收入下滑速度超过费用缩减速度所致。未来这一比例将继续提高，但业务及管理费的绝对额将有所下降，大部分券商在熊市中将采用更为严格的支出政策。
从业务结构来看，由于大部分券商的自营规模比较小，在牛市中主要还是靠经纪业务来推动收入增长，而交易量跌下来后，那些过度依靠经纪业务的券商收入萎缩也比较明显。
上市券商中，经纪业务占比较低的中信和国金中期业绩就相对要稳健一些。而这种优势在下半年也将继续维持。投资收益和公允价值变动合计占比已经比较低，估计随着券商投资资产配置策略趋于谨慎，债券投资收益的增加将使下半年投资收益波动趋缓。
08年A股市场新股发行和再融资的节奏明显放慢，弱市中券商承销业务也面临策略的调整。过去承销发行大都采用包销方式，因为相对代销而言费率较高，而今年海通证券因余额包销成为浦东建设的第一大股东，虽然其后海通证券减持获利，但对券商而言，在承接投行业务时将要更为谨慎地权衡收益和风险。
我们认为，目前我国券商的收入中占比最大的手续费收入和投资收益在未来一年内都难以回到07年的水平，因而券商的盈利压力还是比较大的。如果股指期货、融资融券和PE业务在近期推出，有利于资本雄厚和具有资源优势的券商开辟新的利润增长点。不过，股指期货和融资融券的意义更多在于为这个单边市场带来了更丰富的投资机制，其对券商的佣金收入而言，贡献将不会太大。而PE投资虽然前景广阔，但项目孵化时间比较长，一两年内未必能够实现获利。我们对证券行业的判断是基于对整个A股市市场周期的判断，A股市场难以独立于经济转型的调整和国际金融环境的动荡独自向好，这意味着我国券商在短期内仍将继续面临严峻的生存环境，我们继续维持证券行业中性的评级。
(招商证券)
证券行业：风险来自于经纪业务收入下滑
中国券商的最大风险来自经纪业务收入下滑。08年上半年我国证券市场股票、基金、权证和债券的合计日均交易额为1844亿，A、B股日均交易额1412亿。6月份单月股票交易量跌至07年以来的最低点843亿，不过07年日均交易量达2000亿，08年交易量虽然一路下跌，由于基数很高，平均来看，1400亿的交易量还不至令券商过于忧心。在市场下跌和反弹交替的过程中，交易量始终没有放出来，而这种情况很可能是整个下半年的基调。我们认为，投资者对未来市场悲观预期在近期强化，不少上半年对股市仍抱有希望的活跃资金的退场将导致下半年股票日均交易量更不乐观，这将使券商面临的严峻市场形势在短期内难以缓解。
国外券商在次贷危机中损失惨重。野村证券是日本60%的上市公司的承销商，为其国内30%的客户的股票、债券和信托产品投资提供服务。多元化的综合服务和在国际资本市场上高度参与，让野村证券没有逃出次贷的危机，08财年(2007年4月至2008年3月)亏损了7亿美元。不过，与美国的投行相比，野村的损失并不算大，通过07年底的资产减计和提取拨备，其RMBS基本出清，而CMBS的余额在13亿美元左右。美林证券第二季度亏损近50美元，而第一季度亏损了20多亿美元，自美国次级住房抵押贷款危机爆发以来，美林公司资产减记已高达400亿美元左右，净亏损超过192亿美元。
券商的中期业绩反映了这一高周期行业当前所面临的风险。券商的费用支出占比均有一定的提升，这主要是营业收入下滑速度超过费用缩减速度所致。未来这一比例将继续提高。而随着券商投资资产配置策略趋于谨慎，债券投资收益的增加将使下半年投资收益波动趋缓。弱市中券商承销业务也面临策略的调整。过去承销发行大都采用包销方式，因为相对代销而言费率较高，而今年海通证券因余额包销成为浦东建设的第一大股东，虽然其后减持获利，但对券商而言，在承接投行业务时将要更为谨慎地权衡收益和风险。
如果股指期货、融资融券和PE业务在近期推出，有利于资本雄厚和具有资源优势的券商开辟新的利润增长点。不过，股指期货和融资融券的意义更多在于为这个单边市场带来了更丰富的投资机制，其对券商的佣金收入而言，贡献将不会太大。而PE投资虽然前景广阔，但项目孵化时间比较长，一两年内未必能够实现获利。我们对证券行业的判断是基于对整个A股市市场周期的判断，A股市场难以独立于经济转型的调整和国际金融环境的动荡独自向好，这意味着我国券商在短期内仍将继续面临严峻的生存环境，我们继续维持证券行业中性的评级。
一、全球投资银行面临考验
中国券商的最大风险来自经纪业务收入下滑。08年上半年我国证券市场股票、基金、权证和债券的合计日均交易额为1844亿，A、B股日均交易额1412亿。6月份单月股票交易量跌至07年以来的最低点843亿，不过07年日均交易量达2000亿，08年交易量虽然一路下跌，由于基数很高，平均来看，1400亿的交易量还不至令券商过于忧心。
但6月、7月的交易量下跌不同于前几个月在1200左右波动的情形，出现大幅地萎缩，这3个月来一直在600-700亿徘徊。近600亿的交易量的消失可能意味着市场交投进入下一个更为清冷的阶段。从7、8月来看，在市场下跌和反弹交替的过程中，交易量始终没有放出来，而这种情况很可能是整个下半年的基调。我们认为，投资者对未来市场悲观预期在近期强化，不少上半年对股市仍抱有希望的活跃资金的退场将导致下半年股票日均交易量更不乐观，这将使券商面临的严峻市场形势在短期内难以缓解。
国外券商在次贷危机中损失惨重。面临交易量考验的并不止是中国的券商，8月26日东京股市的总交易额为126亿美元，相当于800多亿的人民币，约为2007年交易量的1/3，也是2005年以来的最低水准。不过交易量的下降对国外的券商来说并不是2008年最大的难题。就日本最大的野村证券而言，经纪业务收入占比在20%左右，并不是其最为主要的业务收入来源。野村证券的投行业务和资管业务较为出色，是日本60%的上市公司的承销商，为其国内30%的客户的股票、债券和信托产品投资提供服务。
多元化的综合服务和在国际资本市场上高度参与，让野村证券没有逃出次贷的危机，08财年(2007年4月至2008年3月)亏损了7亿美元。不过，与美国的投行相比，野村的损失并不算大，通过07年底的资产减计和提取拨备，其RMBS基本出清，而CMBS的余额在13亿美元左右。美林证券第二季度亏损近50美元，而第一季度亏损了20多亿美元，自美国次级住房抵押贷款危机爆发以来，美林公司资产减记已高达400亿美元左右，净亏损超过192亿美元。
二、券商中期业绩下滑反映风险
券商的中期业绩反映了这一高周期行业当前所面临的风险。中信证券中期业绩同比增加13.3%，但主要驱动因素在于所得税率的下降和对子公司控股比例的提升，利润总额实际上是下降6%的。海通证券净利润基本和去年持平，同样得益于所得税的下降，宏源证券则大幅下降66%。长江、国元和东北证券均出现不同程度的盈利下滑，不过去年成功借壳上市使这些公司资本金较为充裕，较一般的券商而言具有更强的抗周期的能力。国金证券净利润同比增长175%，主要来自公司出售岳阳纸业等成本较低的增发限售股兑现投资浮盈，以及公司在上市后比较积极地发展了前期基础较为薄弱的承销和机构客户业务，实现了这方面收入的较大增长。
从业务及管理费率来看，与07年底及一季度相比，券商的费用支出占比均有一定的提升，这主要是营业收入下滑速度超过费用缩减速度所致。未来这一比例将继续提高，但业务及管理费的绝对额将有所下降，大部分券商在熊市中将采用更为严格的支出政策。
从业务结构来看，由于大部分券商的自营规模比较小，在牛市中主要还是靠经纪业务来推动收入增长，而交易量跌下来后，那些过度依靠经纪业务的券商收入萎缩也比较明显。
上市券商中，经纪业务占比较低的中信和国金中期业绩就相对要稳健一些。而这种优势在下半年也将继续维持。投资收益和公允价值变动合计占比已经比较低，估计随着券商投资资产配置策略趋于谨慎，债券投资收益的增加将使下半年投资收益波动趋缓。
08年A股市场新股发行和再融资的节奏明显放慢，弱市中券商承销业务也面临策略的调整。过去承销发行大都采用包销方式，因为相对代销而言费率较高，而今年海通证券因余额包销成为浦东建设的第一大股东，虽然其后海通证券减持获利，但对券商而言，在承接投行业务时将要更为谨慎地权衡收益和风险。
我们认为，目前我国券商的收入中占比最大的手续费收入和投资收益在未来一年内都难以回到07年的水平，因而券商的盈利压力还是比较大的。如果股指期货、融资融券和PE业务在近期推出，有利于资本雄厚和具有资源优势的券商开辟新的利润增长点。不过，股指期货和融资融券的意义更多在于为这个单边市场带来了更丰富的投资机制，其对券商的佣金收入而言，贡献将不会太大。而PE投资虽然前景广阔，但项目孵化时间比较长，一两年内未必能够实现获利。我们对证券行业的判断是基于对整个A股市市场周期的判断，A股市场难以独立于经济转型的调整和国际金融环境的动荡独自向好，这意味着我国券商在短期内仍将继续面临严峻的生存环境，我们继续维持证券行业中性的评级。
(招商证券)
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