合肥三洋 策略调整 力争业绩爆发

　　□中投证券研究所 袁浩然

　　合肥三洋过往几年一直固守高端，市场份额很小，发展迟缓，但是凭借自己的高端定位和领先的技术优势，保持了很高的毛利率(40％左右)，销售净利润率(10％＋)以及良好的净资产回报水平(约10％)，在洗衣机行业始终是拥有一席之地。今年以来，公司一改以往的低调政策，提出了规模3年翻3番的经营目标，本年业务发展也是远超行业。给予“推荐”评级。

　　公司主营洗衣机和微波炉，过往产品收入比约为9：1，2007年营业收入和净利润分别为6.4亿，0.68亿,增长24％，32％，其中洗衣机和微波炉的毛利率均在40％以上，高毛利原因在于：产品独特定位高端(模糊智能洗衣机，无转盘平台式微波炉为主)，且产业链长自配比例高。由于固守高端，财务过于稳健(负债率仅20％多)，“SANYO”品牌长期缺少维护，导致公司一直增长缓慢。

　　今年以来，随着一系列人事调整，新的核心领导更为进取，分别获得了当地政府(公司大股东为国有企业荣事达集团)和日方股东三洋电机的认同与支持，公司内部也推行了一系列的机制改革。包括牵引机制、动力机制、淘汰机制等激发了组织活力，经营效率明显改善。

　　销售增长首先“稳定高端”，高端波轮保持行业同步增长，滚筒洗衣机爆发式增长3.5倍；另外公司加大了三四级市场的推广销售，从无到有，五月份又开始了国际市场的销售(全面承接三洋东南亚市场OEM定单)。当然这也拉低了产品的综合毛利率(从46％降至40％)，随着销售收入快速增长，规模效应显现，加上效率提升，费用率大幅下降(从33.6％降至23％)，公司销售净利润率仍然保持在10％以上，在家电行业凤毛麟角。

　　公司策略调整，销售爆发增长之际，公司的新厂区上半年顺利完工，产能迅速扩充到年产波轮110万台，滚筒20万台，微波炉50万台，变频电机20万台，为公司下一步的发展提供了保障。

　　昆明机床 产业结构特点决定高毛利属性

　　□招商证券 刘荣

　　公司机床业务毛利率从最低的2005年26%提高到2007年的39.4%左右，毛利率大幅提高虽然与短期供需关系有关，但更重要的是取决于产业格局稳定与产品结构优化。2008年上半年机床业务的毛利率仍有38%之高，不过，成本的压力可能将在下半年逐渐体现出来。给予“审慎推荐-A”评级。

　　自沈阳机床集团2006年完成对昆明机床的股权收购之后，昆明机床的机床业务收入占比快速提高，从2006年以前的65%提高到2008年的80%。机床业务比例提高是因为公司陆续对亏损的非机床业务进行剥离，并且机床业务收入年复合增长率高达50%。

　　剥离亏损公司夯实主业。2008年公司计划处理的子公司包括西安交大思源智能电器有限公司和交大昆机自动机器有限公司，采取的方式是挂牌转让和清算。其中，交大思源的净资产为798万元(长期股权投资帐面价值2731万元，减值准备1933万元)和挂牌价格之差为240万元；正在清算的交大昆机自动机器有限公司已按长期投资帐面值计提了全额减值准备1934万元，因此，我们估计处理子公司带来的亏损在240万元左右，但剥离亏损有利于未来主业更好的发展。

　　目前昆明机床产品主要定位仍是国内市场，2008年出口仅1230万元，占机床业务收入的2%左右。由于开发国际市场成本高，公司主要通过关联公司沈机进出口公司及云机进出口公司代理产品的出口销售，重型机床国内产品价格相比国外仍有明显优势，因此出口空间广阔。

　　不过我们也担忧，成本的压力将在下半年逐渐体现出来。2008年上半年昆明机床毛利率提高了5.6个百分点，“逆市上涨”的原因归结为三个方面：一是公司加强外包、外协业务的统一管理，并通过强化招标中心的规范运作，降低采购成本；二是重型机床生产周期长，高成本的产品主要在下半年结算；三是上半年公司将3382万元的新产品研发费记入了管理费用中，而去年同期的新产品研发费用计入了营业成本，这一点对毛利率的影响为4.4个百分点。

　　2008年上半年昆明机床生产任务依然饱和，重型落地镗铣产品市场供需两旺，不过普通卧镗产品呈现需求下滑趋势，市场竞争更为激烈。由于公司机床数控化率在70%左右，落地镗铣床数控化率在90%左右，昆明机床将受益于需求结构的升级，但我们预计2008年下半年开始，机床业务收入的增速将会明显放缓，但仍优于行业平均水平。