报告摘要:

　　华能国际公布3季报:1-3季度的营业收入为501亿元,同比增长40%;利润总额为-31亿元(同比增减-156%),归属于母公司的净利润为-26亿元(同比增减-159%),每股收益为-0.22元。虽然公司3季报亏损在意料之中,但数额如此之大仍在市场预期之外。

　　3季度当季利润总额为-26亿元,归属于母公司的净利润为-22亿元,与2季度的-9亿元和-7亿元相比有大幅增加。将3季度当季业绩与2季度进行比较:(1)电量环比增长2%、平均电价环比增长10%,导致营业收入环比增长12%(即21亿元);(2)营业成本增加34亿元,主要来自燃料成本,预计单位燃料成本环比上升0.06元/千瓦时,幅度25%左右;(3)由于银行利率的上升和新机投产导致财务费用环比增长82%(即5亿元)。可见燃料成本的上涨和财务费用的增加是公司业绩环比大幅下滑的主要原因。

　　我们对公司3季度业绩进行简单的盈亏平衡测算,假设8月20日电价调整从7月1日开始实现,收入将增加约5亿元,则利润总额约为-20亿元。公司想要盈亏平衡,需要电价上调0.046元/千瓦时(含税)或者单位燃料成本下降0.039元/千瓦时(幅度约为13%)。考虑到公司的合同煤比例超过50%,因此4季度当季单位燃料成本环比下滑13%的难度较大,因此如果4季度不调电价,当季扭亏为盈的难度极大。

　　从过去几年的记录来看,每次煤价大幅上涨时公司的涨幅总是高于全国平均水平,而电价上调幅度与全国水平基本相当,导致其盈利能力越来越弱,目前已经低于行业平均水平,公司过去具有的种种优势已经丧失殆尽。而公司对煤价掌控能力低下的原因主要是由于其煤炭绝大多数来自山西,而山西煤

　　受到运力和小煤窑关停的双重影响,其涨幅一直是高于全国水平。因此公司想要在几年内扭转这种情况,基本上很难实现。

　　我们预计公司08年EPS为-0.26元,09年电价上调5%后,EPS为0.22元。由于公司08年业绩亏损、09年主要依赖于电价的上调,用PE估值已经无法充分反映公司的基本面情况。但从PB的角度看,公司目前的PB为2倍左右,与大盘或沪深300相比,不具有吸引力,因此我们下调公司评级为“中性-A”,目标价位6.8元。

　　华能国际：亏损超预期 降低评级