煤炭行业：需求颓势，煤价仍有下调空间

　　一．事件

　　从2008 年11 月27 日起，中国人民银行下调金融机构一年期人民币存贷款基准利率各1.08个百分点，其他期限档次存贷款基准利率作相应调整。同时，从2008 年12 月5 日起，下调工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、邮政储蓄银行等大型存款类金融机构人民币存款准备金率1 个百分点，下调中小型存款类金融机构人民币存款准备金率2 个百分点。

　　二．我们的分析与判断

　　这是中国人民银行为实施适度宽松的货币政策，保证银行体系流动性充分供应，发挥货币政策在支持经济增长中的积极作用，而做出的调整。

　　从近期全球主要央行相继降息就可以看出，全球扩张性的货币政策周期已经拉开帷幕，鉴于金融危机尚未见底以及货币政策刺激实体经济的滞后性效应，期望全球经济短期内强力反弹为时尚早。

　　1、降息在短期内对煤炭行业上市公司基本面影响有限

　　从上市公司期间费用的角度来说，此次央行降息在一定程度上有助于降低上市公司的财务费用，但总体来看，降息在短期内对行业基本面的实质性影响有限，对上市公司EPS 的提升也不大。测算结果来看，降息对上市公司EPS 的影响幅度最大的也只有3.78%。

　　2、需求依然颓势，煤价仍可能有下调空间

　　煤炭行业作为一个和宏观经济关联度较高的周期性行业，其周期一般滞后宏观经济周期1年左右时间。在国内宏观经济步入下行周期之时，考虑到降息在刺激实体经济方面的滞后效应以及煤炭行业对宏观经济的反应周期，降息措施在短期内对煤炭上市公司的业绩贡献有限。

　　从行业实体方面来看，目前市场上需求侧的变化仍是决定煤炭板块走势的主要风向标。

　　08 年1-10 月份，全国火电发电量累计增速继续下降至6.8%，10 月份当月火电发电量罕见的同比下降5.3%，昭示宏观经济下行拐点的来临。

　　08 年1-10 月份，全国粗钢产量累计同比增长率降至3.9%，为05 年以来的最低点。10 月当月的粗钢产量同比大幅下降17%。

　　08 年1-10 月份，全国水泥产量累计同比增长率6.4%，延续着08 年以来的下降趋势，10月份当月产量增速也降至1.1%。

　　08 年1-10 月份，全国合成氨产量累计同比增长率0.3%，10 月份产量更是同比大幅下降11.1%，下降幅度超乎预期。

　　下游行业的持续走弱导致国内煤炭价格步入深度回调期。11 月24 日，中转地秦皇岛港山西优混价格报570-590 元/吨，较两周前的770-790 元/吨下降幅度高达25%。大同优混和山西大混的价格也有20%和27%的下跌。

　　国际煤价近期继续下跌。11 月20 日，澳煤BJ 现货价84.75 美元/吨，按当日6.83 的汇率折算，约为579 元/吨，与国内煤炭价格已基本持平。

　　10 年前，东南亚金融危机席卷东亚各国，随后的几年里(1998—2002)，我国煤炭行业经历了一段“严冬”，供大于求成为市场常态。今天的金融危机和10 年前相比，其影响力和破坏力之大已非当年所能比，在美、欧、日都进入衰退周期之时，以出口导向的中国经济也难独善其身。国内宏观经济增速的下滑不可避免的将带来对能源需求特别是煤炭需求的显著下降，小煤矿的关停整合正稳步推进，在神化、中煤等国内大型煤炭企业短期内没有限产、减产措施的情况下，需求侧的变化尤为值得关注。若下游需求颓势依然，预计煤价仍有一定下调空间。

　　三.投资建议：基本面影响不大，谨慎推荐中国神华

　　鉴于央行降息对煤炭行业上市公司基本面的影响有限，我们维持前期对煤炭行业“中性”的投资评级。在行业下行周期中，依然建议采取保守防御策略，重点关注合同动力煤占比较大的上市公司以及行业整合能力较强能的公司。我们预计中国神华2008-2010 年的摊薄EPS 分别为1.15、1.33、1.46，维持公司“谨慎推荐”的投资评级。(银河证券)